报告导读

    　　全场景+全渠道布局，迎行业智能化+专业化+电商化变革红利。

    　　投资要点

    　　健身器材：健康诉求+政策指引市场空间广阔，立足差异化国产品牌迎头赶上需求端：1）低渗透背景：19 年大陆健身渗透率仅5%，远低于美国20%、英国15%，空间巨大。2）政策指引：21 年中国体育产业规模3.1 万亿元，据《全民健身计划》，至25 年行业规模将达5 万亿元，对应CAGR13%。3）催化：亚健康人群锻炼诉求+疫情影响，行业需求加速扩容。据易观分析， 21 年中国健身器材市场规模572 亿元，预计未来5 年复合增速16%， 25 年达1029 亿元。

    　　供给端：北美欧洲健身器材消费额占全球2/3，供需两端发展成熟，2017 年爱康、力健、必确和泰诺健占全球超70%份额。国产厂商代工起家，近年来相较于进口品牌“高端+商用”定位，聚焦人群+场景差异抢占市场，品牌化进程推进。

    　　行业趋势：产品升级渠道转型，老树新枝变革已至产品：1）智能化：健身人群重视个性化锻炼+效果及时反馈，智能设备提升锻炼体验效果显著，对应群体消费力强，艾瑞咨询预计中国智能健身市场规模19-25年CAGR 高达42%。2）专业化：力量、心肺、塑形多需求+家用、商用、户外多场景，健身器材向专业化+细分化迭代，据艾瑞咨询，87%的年轻人只购买/重点考虑/主要购买专业化产品，细分类目专业消费心智的重要性将持续提升。

    　　渠道：21 年全球健身器材线上销售占比达46%，电商重要性提升+商业客户基本盘背景下，全渠道布局战略意义凸显。

    　　舒华体育：全场景+全渠道布局，迎行业智能化+专业化+电商化红利公司为2013-2016 中国奥委会健身器材独家供应商，北京22 年冬奥会和冬残奥会官方健身器材供应商。

    　　产品：六大场景全面布局，健身人群广泛触达，跑步机优势品类横向对标国际大牌不落下风，20H1 贡献室内器材营收63%；车类产品需求高增，21 年京东销量+ 78%，天猫销量+39%，品类专业化优势明显。2014 年前瞻性开启智能设备发展，并合作华为打造智能生态圈跑步机，开发自有APP 实现教学+反馈+社群功能一体，研发费率逐年提升（16 年0.7%→22 年2.3%），积极拥抱智能化浪潮。

    　　渠道：1998 年首创专卖店模式，2009 年成为业内首家线上线下布局企业。当前线下合作经销商 240 余家，于全国大中城市覆盖1000 余个售后网点。线上天猫+京东+抖音+拼多多全平台布局，兼具品类优势（跑步机为健身器材电商黄金赛道）+客群优势（两千元-万元价格区间适配家用健身群体）。

    　　政策催化：全民健身计划指引+体育设备贴息落地，政策端利好频出。预计室外健身路径建设及室内健身器材更新需求旺盛，公司招投标实战经验丰富， 2020年中标金额达3.1 亿元，远高于第二名的1.8 亿元。奥运IP 背书下积极拓展军警健身、企事业单位、高校等细分市场，逐步构建“To C+To B+To G”的全渠道布局。

    　　盈利预测与估值

    　　公司产品端覆盖六大健身场景，智能化专业化优势突出；渠道端线上线下深耕多年，奥运IP 赋能，积极构建“To C+To B+To G”全面布局；受益于体育政策催化红利+健身器材需求高增，叠加自身招投标经验丰富，有望承接行业高景气需求，值得重点关注。预计2023-2025 年公司归母净利润分别为1.4/1.7/2.1 亿元，同比增长27%/23%/21%，当前市值下对应PE 为35/29/24 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧；渠道拓展及新品推广不及预期；产业支持政策落地不及预期；钢材等原材料价格大幅上涨。