事件：4 月22 日，王力安防发布2021 年度报告。2021 年公司实现营业收入26.45 亿元，同比增长25.12%；归母净利润1.38 亿元，同比下降42.64%；扣非后归母净利润1.26 亿元，同比下降44.10%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入8.38 亿元，同比增长15.53%；归母净利润-0.11 亿元，同比下降111.63%；扣非后归母净利润-0.16 亿元，同比下降118.56%。

    经销、工程持续发力，产品结构升级，21 年收入增长符合预期分产品看，2021 年公司钢质安全门、其他门（装甲门、木门、铜门等）及智能锁收入分别为 18.51、5.37、1.62 亿元，同比分别增长17.16%、45.14%、56.44%。1）安全门方面：公司充分发挥大宗业务的突出优势，紧抓市场契机，优选高质量房地产企业合作伙伴，在严控风险的背景下承接大宗业务，整体业务规模行业领先，21Q3 后房地产政策有所放松，叠加存量房翻新与老旧小区改造持续进行，22 年增速有望修复。2）智能锁方面：公司凭借强大的研发实力，持续升级功能进行产品迭代，包括无感可视防盗智能锁等产品，实现“硬软双防”的升级，技术优势明显。智能锁行业21 年线上销额增长35.5%，增速亮眼，公司智能锁业务未来有望持续高增，优化产品结构。21 年钢质安全门毛利率为23.11%，其它门毛利率为26.75%，智能锁毛利率为37.65%。

    经销渠道优化，工程大客户合作稳健。分渠道看，21 年经销渠道实现收入13.31 亿元，同比增长14.87%，工程渠道实现收入11.81 亿元，同比增长35.74%，电商渠道实现收入0.38 亿元，同比增长54.38%。

    经销渠道方面，公司通过空白区域开发新经销商、培训提升老经销商、置换落后经销商，实现经销渠道优化，2021 年经销商新增 449 家，置换 271 家。工程渠道方面，公司利用龙头优势，加大工程开发力度，与碧桂园、金科等国内知名房地产企业建立了战略合作关系，同时开发了越秀地产、建业地产等区域性工程客户，实现强强联合。电商渠道方面，公司聚焦种草爆款打造，实现天猫、京东直播常态化，完成菜鸟、京东第三方仓储的试运营，稳定后预计可降低40%的快递费用，电商OMS 订单系统落地能够显著提高效率。此外，21 年公司设立上海王力家居有限公司，积极向整装渠道拓展，开发物业合作空间。

    原材料成本上行致毛利率短期承压，费用管控相对稳定

    2021 年公司综合毛利率同比下滑7.39pct 至24.45%，主要系公司原材料钢材采购均价持续增长。叠加募投项目21Q2 开始转固及计提折旧、管理费用增加等影响，2021 净利率同比下降1.09pct 至26.97%。

    费用端，2021 年公司期间费用率为16.51%，同比上升0.07pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.97%/4.14%/2.21%/-0.81%，同比分别+0.14/+0.44/-0.38/-0.13pct，主要系广告投入增加，业务宣传费用同比增长195.69%。

    投资建议：智能锁仍处于发展初期，渗透率有望持续提升。公司技术、渠道、品牌等优势持续领跑，伴随产品结构有望持续优化，业绩有望逐步修复。我们预计王力安防2022-2024 年营业收入为33.05、40.48、49.52 亿元，同比增长24.94%、22.50%、22.34%；归母净利润为2.36、3.45、4.68 亿元，同比增长71.56%、46.29%、35.67%，对应PE 为18.8、12.8、9.5，给予买入-A 的投资评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨风险，房地产行业波动风险，智能锁发展不及预期风险，市场竞争风险。