事项：

    公司公告24 年前三季度收入、归母净利、扣非净利67.4、1.0、1.0 亿元，同比变化+3.6%、-63.8%、-64.3%，其中3Q24 收入、归母净利、扣非净利同比+4.1%、-68.5%、-73.1%。利润下滑主要系医改政策持续推行，公司整体营业收入增幅趋缓，无法覆盖门店增长导致的费用刚性增长所致。

    评论：

    医药零售：灵活调整经营策略，对冲政策影响。2022 年至3Q24，公司实体门店营业收入金额持续增长，但医保结算收入金额呈持续下降态势。医保收入占比由2022 年的52%下降至2024 年前三季度的44%。公司通过非药商品差异化竞争力，以全渠道专业化服务提升非医保收入，减缓医保结算收入下降导致的经营压力，实体门店医药零售收入保持增长。分产品来看，1~3Q24 中西成药收入48.4 亿元，同比+4.3%，毛利率为33.1%（+2.0pct）；中药材收入2.5 亿元，同比-8.7%，毛利率为43.8%（-4.4pct）。

    门店扩张放缓，聚焦控费增效。2024 年1-9 月，公司自建门店288 家，收购门店122 家，因发展规划及经营策略调整关闭门店25 家，净增门店385 家，期末门店总数达到5501 家，较年初门店数增长7.5%，同比增长16.8%。三季度，市场和政策因素影响持续，公司放缓门店扩张速度，将精力集中于存量门店经营效率提升，以更坚决、主动的策略专注强化营运力、商品力和专业力，控费增效，精细化运营、提升店效、品效、人效。门店扩张节奏动态调整，聚焦发展质量。

    毛利率承压，费用率上升。1）3Q24 毛利率同比下降1.2pct 至36.8%；3Q24 净利率1.7%（同比-3.9pct）；2）3Q24 销售费率同比上升2.3pct 至30.0%，管理费率同比上升0.8pct 至3.0%，财务费率同比上升0.2pct 至1.6%。

    投资建议：我们预计公司24-26 年归母净利润为2.1/2.4/2.7 亿元，同比变动为-49%/+13%/+13%。参考行业可比公司估值，给予公司25 年20x 目标PE，对应目标价30.3 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：业务拓展不及预期，政策波动的风险。