推荐逻辑：1）零售药店行业短期聚焦“政策利好+疫后修复”，中长期行业集中度提升、处方药加速外流，行业发展空间广阔。2）布局全国，内生外延门店高速扩张，次新店即将步入盈利周期，预计2023-2025 年盈亏平衡周期有望缩短至2年以内。3）持续提升全渠道服务能力，线上业务高增，预计2023-2025年线上收入有望保持双位数高增长。

    “内生+外延”双轮驱动，立足云南，布局全国。健之佳从昆明起步发展，以“自建+收购”的模式保持快速、稳健的扩张，形成云南、河北两个利润核心，重庆、广西、辽宁快速发展、突破，四川稳固提升的格局。2022 年公司以20.74 亿元收购河北唐人医药创下了零售药店行业至今为止最大并购金额交易，首次进军空白区域河北、辽宁。截至2022 年9 月30 日，公司门店总数达到3983 家，2022Q1-3 净增939 家（其中自建门店241 家，收购门店718 家，关闭门店20家），门店增长率为 30.85%。随着新增门店逐步培育、成熟，为公司后续业绩增长奠定基础，大量次新店即将步入盈利周期。

    药房新零售时代下，公司线上业务持续高增。公司围绕“以顾客需求为核心”的服务理念，持续提升全渠道服务能力，线上营业收入稳步增长。2022 年1-9月，公司线上业务实现收入9.6亿元（+71%），占公司总营收的20%。2017-2021年公司线上业务收入CAGR为88.3%，2017-2021 年公司线下业务收入CAGR为17.6%，线上增速远高于门店线下销售增长率。

    “药店+便利店/诊所/体检中心”多元化创新发展，打造差异化竞争优势。围绕顾客的便利需求，公司坚持店型多元化和服务专业化，在以医药零售为主要业态的基础上，逐步探索“药店+便利店”、“药店+诊所”、“药店+体检中心”的模式。截至2021 年末，公司拥有 2740 家直营社区专业便利药房、3 家直营中医诊所、3 家直营社区诊所、1 家直营体检中心、297 家直营便利店。

    盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年归母净利润分别为3.4 亿元、4.2 亿元、5.1 亿元，同增11.6%、24.7%、22.1%。多重利好助推行业发展，次新店加速步入盈利周期。考虑到“开店”与“店效”的双重弹性，给予健之佳2023 年24 倍估值，对应目标价101.04 元，首次覆盖给予“持有”评级。

    风险提示：疫情不确定性，政策风险，市场竞争加剧，新增门店不及预期。