事件：8月27日晚，公司公布2021 年半年报，报告期内实现收入23.79 亿元（+12.83%），实现归母净利润1.22 亿元（+10.17%），扣非归母净利润1.16 亿元（+19.78%）。Q2 实现收入12.12 亿元（+15.13%），归母净利润0.58 亿元（+0.17%），扣非归母净利润0.56 亿元。

    　　受疫情高基数影响业绩增速略有放缓，毛利率显著恢复。报告期内公司营收和净利润增速分别为12.83%和10.17%，相比2020 年全年增速略有放缓。其中营收增速放缓主要系去年防疫物资销售额较高导致高基数，若剔除防疫物资影响，收入同比增速为20.57%，增长稳健。净利润增速放缓主要系新店、次新店的亏损门店占比较高、会计准则变更导致财务费用增加以及去年确认1600 万元云南省资本市场发展奖励基金，扣非净利润同比增速为19.78%，仍保持较快增长。报告期内公司毛利率为35.11%（+2.7%），恢复至正常水平，毛利率快速提升主要系疫情防护产品（低毛利品种）销售占比下降；净利率为5.08%（-0.16%），下滑主要系期间销售活动增多导致销售费用率同比上升1.99%。

    　　核心产品增长稳健，线上业务快速发展。分产品来看，上半年核心品种中西成药实现收入15.04 亿元（+18.03%），毛利率29.52%（+0.64%），增长稳健，其中处方药实现收入7.07 亿元（+19.68%），毛利率20.66%（+1.24%），非处方药实现收入7.97 亿元（+19.68%），毛利率37.39%（-0.14%）。医疗器械实现收入2.52 亿元（-21.86%），毛利率44.11%（+7.19%）。毛利率较高的中药、保健食品销售分别增长15.96%、11.72%，推动公司毛利率进一步提升。线上渠道业务保持持续高速增长，线上收入3.55 亿元（+122.44%），占比为14.92%（+4.59%），其中B2C 业务收入1.49 亿元（+77.29%），自有O2O 业务收入1.24 亿元（+123.07%），第三方O2O 业务收入0.82 亿元（+312.03%）。自有O2O 平台已实现药店全覆盖。

    　　门店保持较快的拓展节奏，云南县区渗透率持续提升。截至2021H1，公司拥有门店2416 家，报告期内新增门店308 家，其中直营门店230 家，收购门店78 家，策略性调整关闭门店22 家。新进云南县区10 个，已覆盖92 个县区，整体覆盖率达72.1%，渗透率持续提升；剩余 36 个县区，为公司持续扩张及向下渗透提供了市场空间。报告期内店均收入为92.08%%万元，同比减少18.69 万元，主要系一年以内新店，新店、次新店31.37%的高占比，导致2021 年上半年店均收入被新店、次新店稀释、下降。

    　　投资建议：

    　　我们预计2021-2023 年净利润分别为3.02 亿元、3.63 亿元和4.37 亿元，同比增速分别为20.18%、20.35%和20.29%，2021-2023EPS 分别为4.43元、5.22 元和6.28 元，目前股价对应21/22 年PE 为18/15X。公司为云南区域性的连锁药店龙头，云南县域渗透率持续提升，积极向广西、四川、重庆拓展，规模效应逐步体现，经营效率持续改善。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：

    　　并购整合不及预期风险，外延拓展不及预期风险，业绩不确定风险。