事项：

    　　公司近日公布2020 年度报告，报告期内，公司实现营收44.66 亿（+ 26.58%），归母净利润2.51 亿（+49.39%），扣非归母净利润2.37 亿（+40.91%），经营性现金流净值3.17 亿（-6.21%）。Q4 单季度实现营业收入12.80 亿（+24.73%），归母净利润0.80 亿元（+81.67%），扣非归母净利润0.80 亿（+81.33%），经营性现金流净值1.76 亿（+1.15%）。符合市场预期。

    　　评论：

    　　财务指标分析。报告期内，公司实现医药零售收入38.89 亿元（同比+29.13%），增速较快的主要原因为公司在2020 年新开药房369 家带来的业绩增厚，以及在新冠疫情下医疗器械（包含防疫类品种）大幅放量，同比增速110.13%。公司医药零售毛利率为32.3%（同比降1.59 个pct），主要原因为防疫类、集采类等低毛品种增速较快拉低毛利率。销售费用率为23.3%（同比降1.88 个pct），所得税率为16.94%（同比降6.91 个pct），在国家减税降费政策、房屋租金下降的背景下实现大幅优化，提升净利率水平。

    　　各省经营情况分析。报告期内，云南实现营收35.8 亿元，其中医药零售约32.3亿、便利零售约3.5 亿。四川实现营收1.48 亿（同比+18.8%），亏损950 万。

    　　四川为公司营收增速最慢，唯一亏损的省份，我们认为主要原因为四川省内竞争较激烈，销售额在10 亿以上的竞争对手有高济医疗、一心堂、苏州全亿、正和祥、德仁堂，故公司短期内在四川盈利可能具有一定挑战。重庆实现营收3.01 亿（同比+27.8%），盈利232 万。广西实现营收1.95 亿（同比+26.1%），盈利116.89 万。根据年报披露，公司未来将继续聚焦已进入的省份，持续加密，有望持续提升区域规模优势。

    　　积极拥抱互联网，线上业务快速发展。报告期内，公司自营平台（佳e 购）营业收入为1.79 亿元（同比+40.71%）；第三方平台营业收入为2.83 亿元（同比+193.70%）；线上渠道营业收入为4.61 亿元（同比+106.71%），增速高于线下门店，线上化率（线上收入/营业收入）为10.33%。我们认为，公司线上化率高于上市药房平均水平（平均线上化率约为5%以内），是公司积极拥抱互联网的成果体现。我们看好公司线上业务快速发展带来的持续业绩增量。

    　　盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司经营稳定，业绩增速较快，我们给予公司2021-2023 年归母净利润预测为3.0/3.51/4.15 亿元,对应EPS 为5.66/6.63/7.83元。公司现金流稳定，采用DCF 法估值，首次覆盖给予目标价138 元，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：商誉减值，个人医保账户政策趋严的风险。