报告导读

    　　小而美系列优质标的，长期具备 “国内渗透率+海外市占率”双重提升逻辑，静待具备全球化布局、一体化产业链、多业务协同的国内龙头养成。

    　　投资要点

    　　国内功能性遮阳材料龙头，远销全球70 多国西大门自1997 年成立以来始终专注于功能性遮阳材料的研发生产，产品包括阳光面料、涂层面料和可调光面料三大类近千个品种，广泛用于机场车站、写字楼、购物中心等公共建筑。2016-2019 年，公司收入/归母净利CAGR 为9.7%/21.3%；2020 年受疫情影响，收入/净利润同比下滑13%/12%至3.54/0.78亿元；2021 年重回高增长。

    　　“国内渗透率+海外市占率”双击，想象空间广阔

    国内渗透率：功能性遮阳材料节能降耗效果显著，且具有阻燃、抗菌、防污等特殊功能，对传统布艺窗帘具备较强的替代趋势，然而目前国内渗透率仅3%（主要用于商业建筑，家装市场处于空白阶段），与欧美地区的80%存在较大差距，预计未来5 年国内CAGR 可达17%。

    　　海外占有率：欧美建筑遮阳行业经过70 多年的发展已经较为成熟，涌现出一批著名的行业巨头；我国市场参与者众多，但玉马遮阳、西大门是为数不多具备国际竞争能力的企业，且其海外市占率仍处于极低水平（如西大门仅占美国市场0.6‰）。随着国产工艺和品牌力提升，在高性价比和高生产效率优势下，国内有望走出世界性的龙头企业。

    　　传统纺织业中的高新产业，公司多维度壁垒高筑功能性遮阳材料不仅在织造上对于平整度有着极为严苛的要求，更关键的是其高分子原材料的配方需要深厚的产业经验及持续的研发投入。

    　　公司的设计开发能力领先行业：①设备均为从德、法、韩进口的一流设备，产品工艺达到全球中高端市场水平。②具备14 项自主研发技术，还根据市场需求正在推进7 项研发项目，持续构筑差异化竞争能力。

    　　产品全系化，定制化生产：①是行业内产品品类、规格最为齐全的供应商之一，能够为客户提供一站式采购服务；②能满足客户对于产品改进、研发定制等个性化需求，能获得更多高附加值订单。

    　　一体化产业链：已形成单丝包覆、织造、涂层、热处理、成品组装于一体的生产链，能有效降低人工成本和材料耗用、提高良品率、缩短交货周期。

    　　全球化销售网络：以多点推广来扩大服务半径，客户遍布全球70 余个国家和地区，同时采用差异化定价模式，注重维持自身议价能力。

    　　核心主业进入产能爬坡期，二次创业进军C 端市场

    遮阳面料产能扩张：公司将在3000 万平基础上新增1650 万平，增幅50%以上，预计22Q1 将投产50%左右，22 年底可达产。

    　　培育成品C 端市场：以自有品牌“西大门”开拓国内C 端市场，引导国内渗透率提升的同时抢占消费者心智；以亚马逊等电商开拓海外C 端市场，弥补服务半径上的不足。国内外渠道铺设不仅能保障新增200 万平方米遮阳成品产能顺利消化，还能作为终端市场触角反哺前端产品研发。

    　　开拓软装软体新领域：致力打造“卧室专家”生态圈，核心床垫产品采用阿迪达斯Boost 爆米花技术，差异化显著，目标培育公司另一大业绩来源。

    　　盈利预测及估值

    　　预计21-23 年公司归母净利润分别为1.0/1.3/1.7 亿元，对应增速28%/33%/31%，当前市值对应PE 为20/15/12X。西大门与可比公司玉马遮阳为国内功能性遮阳材料的龙头企业，两家公司都将长期受益于“国内渗透率+海外市占率”提升，未来成长进入加速期。我们认为当前玉马遮阳、西大门当前估值均存在上升空间，其中西大门相对更具性价比，首次覆盖，给予 “买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动风险；外贸环境恶化风险；软装软体业务开拓不及预期