公司发布2021 年报及2022 年一季报，22Q1 业绩超预期。1）21 年业绩承压。21 年营收51.6 亿元，同比增长9.7%，归母净利润2.9 亿元，同比下降0.6%，扣非归母净利润1.6 亿元，同比下降34.1%，主要系原材料涨价，以及海运受阻转空运导致额外运费超8000万元。2）22Q1 扣非业绩超预期。22Q1 营收13.7 亿元，同比增长30.5%，归母净利润0.6 亿元，同比增长43.4%，扣非归母净利润0.7 亿元，同比增长61.8%，超过此前预告上限。3）拟派发现金红利0.108 元/股（含税）。

    21 年成本端压制盈利能力，22Q1 利润率回升，开启高成长起点。公司以棉质面料、成衣产品为主，21 年内棉价上涨近50%，导致原材料采购价格大幅上升，而对客户报价传导存在一定滞后性。此外，为保障交期，临时增加大额空运运费开支，因此21 年毛利率同比下滑4.1pct 至15.9%，扣非净利率同比下滑2.0pct 至3.1%，处于历史低点。至22Q1，随着成本传导与物流压力缓解，公司毛利率回升至17.7%，扣非净利率回升至5.1%。

    成衣产能瓶颈突破，原有面料业务向成衣价值链延伸。1）“面料+成衣”一站式生产受下游青睐，成衣业务占比提升。21 年针梭织成衣业务合计收入37.7 亿元，贡献占比提升5.9pct 至73%，面料业务收入9.8 亿元，贡献占比19%。2）品类结构不断优化，针织成衣业务增速最高。21 年针织成衣营收22.8 亿元，同比大幅增长34%，贡献占比由上年36%提升至44%。针织成衣附加值普遍高于梭织成衣，也有助于提升总体盈利能力。3）河南周口基地规划大、建设加速，内循环产能凸显价值。我们预计，公司当前针梭织成衣总产能6000 万件以上，展望未来3 年成衣产能将保持双位数增长。

    国际大牌基本盘恢复，安踏、李宁合作空间广阔。21 年前五大客户收入合计占比53%，其中Ralph Lauren 重回第一大客户，收入回升42%至7.9 亿元；Uniqlo 收入下滑15%至5.6 亿元，但公司已拓展针织品类，打开合作空间；Lacoste、FILA 收入相对稳定，HugoBoss 新晋第五大客户。公司长期稳居FILA 面料+成衣的第一大供应商，自19 年起与李宁开始合作，随着未来国内成衣产能逐步加码，国货运动双雄的合作有望进一步扩大。

    公告可转债发行预案，拟募集不超过8.5 亿元，用于：1）年产4.8 万吨高档针织面料印染生产线（一期）；2）越南10 万锭纱线建设；3）嵊州盛泰22MWp 分布式光伏电站建设；4）信息化建设；5）补充流动资金。上述项目实际总投资超10.7 亿元，致力于产能扩张和运营效率提升，其中光伏项目系内部厂房屋顶光伏，建成后所产电量100%内部消纳。

    全球领先的针梭织成衣制造龙头，22Q1 开启高成长起点，维持“买入”评级。20-21 年疫情影响需求、成本压制盈利的低点已过，上市后新产能投产加速，一季报业绩强势印证高成长起点。维持22-23 年、新增24 年盈利预测，预计22-24 年归母净利润4.1/5.2/6.3亿元，对应PE 为15/11/10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：核心客户订单减少；原材料成本传导不及预期；二级市场财务投资风险。