事件概述

    　　年报低于预期，一季报符合预期。2021 年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为51.57/2.91/1.59 亿元、同比增长10%/-1%/-34%，非经主要为政府补助0.37 亿元、投资收益0.89 亿元（包括投资非凡股份收到的股利、以及出售部分股份和公允价值变动产生的投资收益0.76 亿元）、其他营业外净收入0.17 亿元、其他非经收益0.21 亿元、所得税影响额-0.24 亿元。公司每股派发0.108 元，全年分红率为41%，股息率为2%。

    　　21Q4 公司收入/归母净利分别为15.69/0.57 亿元、同比增长31%/-36%，收入环比加速增长（21Q3 收入+8%）、净利环比下滑。22Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为13.73/0.62/0.7 亿元、同比增长31%/43%/62%，略超预期。

    　　公司发布可转债预案，拟发行不超过8.5 亿元可转债，期限为6 年，募集资金用于：1）年产48,000 吨高档针织面料印染生产线项目（一期），总投资额3.03 亿元，拟投入募投资金2.2 亿元，2）越南十万锭纱线建设项目，总投资额4.02 亿元，拟投入募投资金3 亿元，3）嵊州盛泰22MWp 分布式光伏电站建设项目，总投资额0.88 亿元，拟投入募投资金0.55 亿元，4）信息化建设项目，总投资额0.25 亿元，拟投入募投资金0.2 亿元，5）补充流动资金2.55 亿元。

    　　分析判断：

    　　Ralph Lauren 重回第一大客户位置，收入增长主要来自产能利用率恢复贡献。2021 年针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料/纱线/受托加工业务收入分别为22.83/14.88/5.52/4.29/2.62/0.19 亿元、同比增长34%/2%/28%/12%/-18%/-94% ， 分量价来看， 针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料量增分别为49%/-5%/34%/30%，价增分别为-10%/8%/-4%/-14%，量增主要来自产能利用率提升，针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料产能利用率分别为113%/81%/102%/83%、同比提高35/3/36/4PCT。2021 年Ralph Lauren/优衣库/Lacoste/FILA/ HUGO BOSS 收入分别为7.89/5.65/5.45/5.15/3.15 亿元、同比增长42%/-15%/3%/3%/21%，前五大客户占比合计为53%。

    　　毛利率受原材料、能源及运输成本影响下滑，22Q1 毛利率已现环比改善。2021 年公司毛利率为15.87%、同比下降4.14PCT，主要由于原材料及能源大幅涨价，且海外受疫情、海运不畅等因素影响一度生产受阻，公司通过空运等方式确保公司产品可以准时交付，额外产生超过8000 万元运费。21Q4 公司毛利率为14.5%、环比下降1PCT，22Q1 公司毛利率已现改善、环比提高3.17PCT。

    　　净利率下降受毛利率影响，职工薪酬下降带动管理费用率下降。2021 年公司净利率为5.83%、同比下降0.49PCT，主要来自毛利率下降。从费用率看，销售/管理/财务/研发费用率分别为3.0%/4.9%/1.4%/1.9%、同比提高-0.2/-0.9/0.2/-0.2PCT，管理费用率下降主要来自职工薪酬下降。投资收益/收入提高0.63PCT 至0.57%，公允价值变动净收益/收入提高1.34PCT 至1.63%，信用减值损失/收入减少0.2PCT 主要来自计提应收账款坏账准备转回，资产减值损失/收入增加0.17PCT 主要来自存货跌价准备增加。营业外收入/收入提高0.21PCT 至0.35%，主要来自违约金和赔款收入。所得税率为10%、下降7PCT，主要由于非同一控制企业合并资产评估增值、交易性金融资产公允价值变动、固定资产折旧导致递延所得税负债增加。21Q4 净利率为3.89%、同比下降3.8PCT、环比下降0.74PCT、主要来自毛利率下降，22Q1 净利率为4.66%、同比提高0.4PCT、环比提高0.8PCT，22Q1 已现改善。

    　　原材料备货增加。2021 年末公司存货为11.93 亿元、同比增长66%，主要来自原材料备货增加。公司应收账款周转天数为49 天、同比下降7 天，应付账款周转天数为46 天、同比下降4 天。

    　　投资建议

    　　短期来看，受益疫情后复苏22 年公司有望迎来产能利用率改善，叠加21 年原材料上涨带来的产品滞后提价、22 年毛利率有望迎来改善。中期来看，公司22 年、23 年募投项目有望逐步投产，将新增针织面料产能2400吨（+13%）、及针织成衣产能920 万件（+29%），此外公司可转债项目将新增针织面料和纱线产能，全部投产后公司针织面料产能将较目前增长255%； 长期来看，公司净利率提升空间较大。维持22/23 年收入分别为63.77/72.69 亿元，新增24 年收入为83.09 亿元，维持22/23 年归母净利分别为4.15/5.00 亿元，新增24 年归母净利5.82 亿元，维持22/23 年EPS 分别为0.75/0.90 元，新增24 年EPS 为1.05 元，2022 年4 月18 日收盘价10.74 元对应PE 分别为14/12/10X，维持83 亿元目标市值、对应目标价14.9 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料波动风险；汇兑风险；可转债发行的不确定；产能扩张不及预期；贸易摩擦风险；系统性风险。