全年业绩符合预期，Q4 业绩同比提升。2020 全年丽人丽妆实现营收46.00 亿元/+18.72%；全年归母净利3.39 亿元/+18.70%，归母扣非净利3.09 亿元/+41.72%，非经常性收益主要来自政府补助4093 万元。

    　　基本每股收益0.92 元，拟向全体股东每10 股派现金红利1.8 元。2020Q4单季收入21.36 亿元/+31.13%，单季归母净利1.48 亿元/+63.09%，归母扣非净利1.46 亿元。

    　　主力品牌高速成长，化妆品电商行业龙头地位夯实。2020 年度，公司继续依托阿里巴巴天猫平台开展化妆品电商零售业务及品牌营销运营服务，截止 2020 年 12 月 31 日，公司持续与雪花秀、雅漾、后、施华蔻、芙丽芳丝、奥伦纳素等超过 60 多个品牌进行合作，合作品牌数量稳中有升。品牌覆盖高中低端多个客户群体，其中多个品牌的天猫旗舰店已成为品牌全球最大的在线专柜。公司在 2020 年双十一期间，成交金额(GMV)再创历史新高，累计超过 30 亿元，共有后、芙丽芳丝、雪花秀、奥伦纳素、雅漾、施华蔻、兰芝等 7 个品牌进入天猫平台“亿元俱乐部”。为 2020 年良好业绩奠定基础。公司在化妆品电商零售领域的持续开拓，也获得了行业内外的认可，2020 年度，公司获得了“上海供应链创新与应用示范企业”、“2020 年上半年天猫六星服务商”、“2019 年下半年天猫六星服务商”、“天猫金妆奖” 等在内的多项奖项。除了夯实化妆品电商行业龙头地位之外，公司也在新品类及新业务领域进行探索尝试。公司先后在母婴、服饰等不同品类中寻找新的机会。此外，公司今年也在东南亚电商领域进行探索，公司先后在 Lazada、Shopee 等平台上与妮维雅、欧舒丹、奇士美、露华浓等品牌进行合作，目前业务开展顺利。

    　　电商零售业务引领增长，天猫仍为主要平台。2020 年丽人丽妆中电商零售业务是公司的核心业务，实现收入43.62 亿元+17.90%，其收入占公司整体营业收入的比例为 94.84%，实现毛利14.93 亿元/+14.57%，毛利率34.22%/-0.99%；运营服务收入为 1.99 亿元/+51.39%，占公司整体营业收入的比例为4.33%，实现毛利1.59 亿元/+111.23%，毛利率79.61%/-0.99%；其他收入为 0.39 亿元/-10.48%，占公司整体营业收入的比例为0.83%。从平台来看，天猫国内/天猫国际及其他分别实现收入43.52 亿元/1.62 亿元/0.86 亿元， 分别占营收收入94.62%/3.52%/1.86%。

    　　费用管控合理，销售及管理费用率实现双降。2020 全年毛利率为35.80%，同比上升0.29pct。2020 年公司销售费用和管理费用实现双降，全年销售费用率同比降2.66pct 至22.14%，主因电商业务运营能力优化、供应链整合，广告费、仓储费及工资福利费用同比下降，管理费用率同比微降0.12pct 至2.16%，主因咨询顾问费微降。随着行业的发展成熟及运营经验的积累，公司毛利率水平和结构，预计未来基本维持稳定。2020 全年，经营性现金流1.75 亿元，同比下降20.52%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金增加，收到的税费返还减少。截止2020 年 12 月 31 日，公司存货为8.45 亿元/+63.39%，存货减值规模较大；公司应收账款为1.42 亿元/+70.18%；公司应收账款为1.42 亿元/+70.18%；应付账款为2.62 亿元/-21.40%。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。公司深耕美妆垂直行业，行业壁垒、头部效应显现；新旧品牌融合，助力收入实现跨期增长；技术赋能，建立外包仓储网络，优化运营管理；基于终端销售数据，孵化自有品牌momoup；拓展线下场景，通过网红探店引流、KOL 网络宣传、智慧门店打造等方式， 融合线上线下渠道，提升影响力。预计公司2021-2023 年营收为53.4 亿元/63.1 亿元/75.8 亿元， 对应增速+16.2%/+18.1%/+20.2%；对应整净利润为3.9 亿元/4.7 亿元/5.7 亿元，对应增速+15.4%/+20.7%/+20.2%，对应P/E 为28/23/19x。

    　　风险提示：假设与实际不相符风险、品牌续约或拓展不及预期、返利利政策变化、存货跌价风险、平台集中度过高。