报告要点

    　　以经销模式为主的美妆头部电商零售服务商

    　　丽人丽妆是国内头部电商零售服务商，聚焦美妆、个护等垂直品类。公司最早以运营相宜本草淘宝商城起家，2011 年起开始陆续承接欧美及日系品牌的天猫旗舰店零售及运营业务，曾助力相宜本草、施华蔻等品牌实现线上渠道快速发展。目前公司与汉高、爱茉莉太平洋、佳丽宝等国际知名化妆品集团达成授权合作，获得包括后、雪花秀、兰芝、施华蔻、雅漾、奥伦纳素等六十多个品牌在中国的代运营权。公司营收与业绩整体呈良性增长态势，2019、2020M1-9 分别实现营业收入38.74、24.64 亿元，同比增长7.18%、9.72%，其中电商零售业务（经销模式）占比均接近95%。

    　　电商代运营行业：品牌需求旺盛，头部服务商市占率有望持续提升2019 年品牌电商服务市场规模5635 亿元，4 年复合增速39.19%，显著高于天猫大盘增速，对B2C 电商渗透率10.50%。2020 年新冠疫情加剧了线上对线下渠道替代，品牌数字化转型加速，同时主流平台发力引入跨境品牌，为品牌电商服务市场扩容奠定基础，预计2025 年行业规模有望达2.04万亿，对B2C 电商渗透率有望提升至13.7%。目前天猫认证电商服务商1086 家，其中顶级六星仅9 家，CR5 14.10%，行业相对分散，头部企业专业度高、资源丰富，不断拓展品类、品牌，市占率有望持续提升。

    　　丽人丽妆：重经销模式，数据能力、品牌孵化、爆品打造能力领跑行业（1）品类：深耕高毛利美妆品类，拓展母婴、食品等细分品类。（2）品牌：

    　　与多个日韩、欧美美妆集团合作，形成金字型的品牌矩阵，未来有望通过集团化合作形式拓展新品牌。（3）模式：以重资产经销模式为主，对品牌影响力更强，在品牌产品策略、营销策略上话语权强，可帮助品牌实现0-1 与1-N 的成长。（4）数据能力：消费终端数据回流赋能营销投放，精准触达目标群体，实现更高的营销、运营效率。（5）品牌孵化:有望复制奥伦纳素的成功经验，帮助更多中小品牌实现品牌口碑的快速建立与销量的增长。

    　　投资建议与盈利预测

    　　电商服务行业处于高速成长期，公司作为美妆垂类头部玩家将充分收益于行业增长红利，未来在拓品牌、拓品类、及新品牌孵化等方向均有较大潜力。我们预计公司2020/2021/2022 年EPS 分别为0.84/1.03/1.18 元/股，对应PE 分别为44x/36x/31x，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　行业增速趋缓、竞争加剧，头部品牌收回代运营权风险。