核心观点

    　　公司24Q1-3 收入及利润均保持良好增长态势，Q3 单季度受去年同期资产处置收益等因素影响利润端表现。原料药预计保持稳健增长，制剂业务持续推广放量中。公司盈利能力保持提升，费用控制良好。未来展望：1）制剂业务持续放量：雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片已申报上市，预计后续制剂业务新管线不断丰富将推动公司业绩增长。2）司美格鲁肽原料药发酵车间厂房和合成车间厂房建设已完成，关注司美产能进展，新产能扩张释放将推动原料药业务良好增长。

    　　事件

    　　公司发布2024 年三季度报告

    　　10 月24 日，公司发布2024 三季度报告，24 年Q1-3 实现营收10.88 亿，同比+17.97%；归母净利润2.84 亿，同比+22.04%；扣非归母净利润2.82 亿，同比+44.50%。

    　　24Q3 单季度实现营收3.58 亿，同比-3.30%；归母净利润0. 95亿，同比-30.33%；扣非归母净利润0.94 亿，同比-6.24%。

    　　简评

    　　业绩符合预期，关注制剂放量及原料药产能释放

    　　24 年Q1-3 实现营收10.88 亿，同比+17.97%；归母净利润2.84 亿，同比+22.04%；扣非归母净利润2.8 2 亿，同比+44.50%。24Q3 单季度实现营收3.58 亿，同比-3.30%；归母净利润0.95 亿，同比-30.33%；扣非归母净利润0.94 亿，同比-6.24%。Q3 单季度收入端和扣非归母净利润同比略有下滑，我们预计与去年Q3 是地屈孕酮制剂上市后首个完整销售季度带来的基数效应有关；Q3 单季度归母净利润下降主要由于去年同期有处置子公司产生的收益，而本期无同类业务所致。公司业绩整体符合预期，年初至今收入及利润均保持良好增长态势。

    　　原料药预计保持稳健增长。公司原料药新老产品持续推进，并不断加快各目标海外市场的渗透，24H 1 公司在巴西、美国、葡萄牙和印度先后设立销售分支机构，进一步完善了国际化的营销网络，为全球客户提供高质量的产品和高效的服务。24H1 公司递交了1 个API 在国内的注册，1 个API 在美国FDA 的注册，2 个A P I 在巴西的注册；2 个产品通过了国内CDE 的审评，1 个产品通过韩国的审评。新提交发明专利申请15 项；新授权发明专利7 项，新授权国外发明专利（美国）1 项。原料药业务持续向纵深开拓。

    　　制剂业务持续放量，复方制剂已申报上市。公司制剂业务在上半年表现良好，且Q3 单季度公司毛利率环比仍呈现提升趋势，我们预计与制剂业务销售推广带来的进一步放量有关。24Q3 公司雌二醇片/雌二醇地屈孕酮片复合包装上市申请已获受理，后续制剂业务持续放量值得关注。销售方面，公司对全国的经销商网络不断完善和优化，组建专业化的学术团队进行推广，加强专家体系建设，借助于京津冀省级联盟集采，加速推进终端覆盖，核心标杆医院开发的同时加强县域级渠道的下沉覆盖及推广，进院数量持续提升中。

    　　盈利能力提升，费用控制良好。公司24Q1-3 毛利率58.22%，同比+ 2.58 pct；净利率26.08 %，同比+ 0.85pct；经营质量良好，盈利能力稳步提升。24Q1-3 销售费用率8.21%（+ 0.92 pct），管理费用率11.09 %（-2.06pct），研发费用率9.68%（-0.7 pct），财务费用率-1.09%（-0.29 pct），各项费用整体控制良好，销售费用同比提升主要由于公司首个制剂产品于23 年下半年开始销售，制剂营销推广持续进行，因此2024 年前两个季度同比增加了制剂销售费用影响。24Q1-3 公司经营活动产生的现金流量净额3.01 亿元，同比增长4.2%，24Q 3 单季度经营活动产生的现金流量净额1.34 亿元，同比下降5.0%，经营性现金流表现正常。其他财务指标基本稳定。

    　　未来展望：1）制剂业务持续放量：公司首个制剂产品地屈孕酮片具有原料药制剂一体化优势，目前渠道推广和销售放量情况良好，2024 年为首个完整销售年度，放量情况值得期待。同时公司后续有多个制剂品种研发布局中，子公司扬州奥锐特申报的雌二醇片/雌二醇地屈孕酮片复合包装上市申请已于2024 年7 月获受理，年产3 亿雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片生产线建设项目已完成工艺验证批次生产。预计后续制剂业务新管线不断丰富将推动公司业绩增长。

    　　2）产能扩张推动原料药业务增长，关注司美25 年增量：公司在原料药领域持续扩充产品品类，多个生产线项目建设进行中：（1）年产308 吨特色原料药及2 亿片抗肿瘤制剂生产线项目（一期）：截至24H1 土建部分已基本完成，设备安装正在进行中，公用系统及自动化系统正在安装中；（2）年产300 公斤司美格鲁肽原料药等生产线及其配套设施建设项目：截至24H1 司美格鲁肽原料药发酵车间厂房和合成车间厂房建设已完成，设备安装已完成，正在进行设备调试。目前多肽原料药行业景气度良好，司美产能建设进展值得关注，预计2 5 年开始有望贡献明显业绩增量。

    　　盈利预测

    　　我们预测2024-2026 年，公司营收分别为15.3、19.82 和26.03 亿元，分别同比增长21.2%、29.5%和31 .3% ；归母净利润分别为3.97、5.18 和6.87 亿元，分别同比增长37.3%、30.5%和32.6%。折合EPS 分别为0.98 元/ 股、1.28 元/股和1.69 元/股，对应PE 为23.4X、17.9X 和13.5X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国际贸易环境变化风险。公司目前产品以出口为主，境外收入占比超85%，国际贸易整体环境和政策的变化存在不确定性。如果未来全球贸易摩擦进一步加剧可能对公司经营造成不利影响。

    　　行业竞争加剧风险：目前公司主要竞争对手为欧美和印度、中国等国的特色原料药和制剂生产企业。随着市场竞争的进一步加剧，公司如不能持续保持竞争优势，可能导致公司盈利水平下降。

    　　行业政策风险：公司目前已有制剂产品上市且后续将逐步推出更多制剂产品，国内行业政策方面“仿制药质量和疗效一致性评价”、“药品上市许可持有人制度”、“集中带量采购”等政策陆续出台。目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，未来公司如果不能及时地适应上述行业监管政策的变化可能对收入带来不利影响。