核心观点

    　　公司2025 年整体经营平稳，尽管三季度因为LPG 船舶计划性坞修业绩表现不及预期，但能源物流服务在第四季度盈利水平实现环比恢复性增长。2026Q1 业绩在国际地缘大幅波动的情况下充分展现出经营端的韧性：尽管收入端受船期安排及地缘风险导致部分业务销量下滑，但公司通过优化运营管理，核心主业综合毛利稳中有升，经营韧性凸显。公司积极推进庆华煤制气二期等多个优质项目落地中，在基本盘稳健的同时成长性亦值得期待。

    　　事件

    　　公司发布2025 年年报，实现营收202.7 亿元，同比-8.1%，实现归母净利润14.8 亿元，同比-12.1%。其中Q4 实现归母净利润2.4亿元，同/环比+60.2%/-37.2%；2026Q1 实现营收45.0 亿元,同/环比-17.98%/-3.50%, 实现归母净利润4.3 亿元， 同/ 环比-14.2%/+81.9%。

    　　简评

    　　2025 年：积极优化贸易结构，LNG业务毛利率改善。1)LNG ：

    　　2025FY实现LNG、PNG 等销售（服务）量超229 万吨，下游消费结构中交通燃料/工业终端/燃气电厂分别占比42%/32%/ 7%，实现毛利率13.68%，同比+2.40pct，主系国内外价格倒挂影响下，公司战略性选择减少现货资源采购；2）LPG：2025FY 实现销量超204 万吨，实现毛利率6.03%，同比+0.38pct。随着三季度2 艘LPG船舶计划性坞修结束并恢复向客户提供运力服务，公司能源物流服务在第四季度盈利水平实现环比恢复性增长；3）特种气体：2025 年公司海南商业航天发射场特燃特气配套项目（一期）工程建设已基本完成并顺利投产，并实现氦气产能扩产至150 万方/年。

    　　2026Q1：经营韧性突出，LPG单吨毛差放大。1）LNG业务：海气端船货数量同比有所减少，但当前海气现货长协价差明显拉大，此部分业绩增量有望在二季度充分体现。陆气端LNG 生产与服务产销量及单吨毛利均同比增长；2）LPG 业务：销量同比有所回落，但单吨毛利及总毛利大幅走阔，主要得益于公司下游民生消费占比较高的消费结构从而价格传导顺利；3）汇兑损失和管理费用带来阶段性拖累：因重点项目配置&股权激励管理费用同比增加费用3035 万元；因汇兑损失同比增加费用1893 万元。

    　　展望2026 年，公司正逐步开启多个优质增量项目，成长性值得期待：1）庆华二期煤制气项目：公司投资建设新疆庆华二期工程项目，并持有新疆庆华二期工程项目50%的权益（对应年产20 亿方天然气）； 2） 系统推进其他LNG 液化项目尽调、筛选与论证的全流程评估工作，并多模式布局下游LNG 加注环节；3）控股子公司江西九丰稳同拟对外投资建设某类同位素产品项目。

    　　投资建议：公司在较大的外部环境波动下依然保持经营韧性，且不断推进优质项目增量。我们预计2026-2028 年公司实现归母净利润17.3、19.2、36.1 亿元，对应PE 分别为18.89x、17.04x、9.06x。考虑到公司资产优质的回报率以及有多个优质增量项目贡献成长性，给予“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、宏观经济波动及地缘冲突风险：公司所处的清洁能源领域与国民经济发展密切相关，如宏观经济出现波动、宏观政策发生变化或相关 行业需求变化，则公司的经营及市场开拓可能受到不利影响。

    　　2、市场竞争加剧风险：公司LNG、LPG 产品具有同质性，存在充分的市场竞争，若公司经营区域内出现新的竞争者，公司将可能在市场竞争中处于不利地位。

    　　3、大型项目投资的风险：大型项目投资是公司发展战略目标实现的重要途径。大型项目通常具有资金投入大、建设周期长、涉及 审批环节多等特点，在项目论证、建设、运营过程中，可能面临资金投入超额或保障不足、政策变化、建设 进度延迟、市场需求发生变化、投资回报不及预期等不确定性风险。