事件：

    公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营收/归母净利/扣非归母净利7.98/1.43/1.29 亿元，同比+4.40%/7.95%/4.98%；22Q4 实现营收/归母净利/扣非归母净利1.91/0.33/0.29 亿元，同比-1.67%/+8.98%/+4.56%；23Q1 实现营收/归母净利/扣非归母净利2.02/0.36/0.35 亿元，同比+8.61%/-0.17%/+13.41%。

    餐饮部分受损，商超取得突破

    分产品看，22 年公司肉禽类（牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类）/水产类（虾类/鱼类）分别实现营收5.3（3.3/1.2/0.5/0.1）/2.2（1.0/1.1） 亿元， 同比-1.0%（-5.8%/18.1%/-5.2%/-6.4%）/10.8%（7.0%/14.5%） ， 23Q1 同比+9.1%（7.2%/13.4%/12.8%/4.7%）/2.3%（-5.3%/10.5%），受消费力影响，低货值产品如家禽、猪肉等实现较快增长。

    年末备货期间公司受疫情影响生产受损，春节旺季备货不足，导致23Q1 增长承压。分渠道看，22 年零售渠道（加盟店/经销店）/批发渠道/直销/电商分别实现营收5.5（4.3/1.3）/2.2/0.1/0.08 亿元，同比+15.8%（22.7%/-2.7%）/-10.8%/-40.3%/-47.1%，23Q1 同比+5.5%（7.9%/-3.1%）/6.1%/6.0%/-50.7%，农贸店表现平稳，商超渠道实现营收607.42 万元，取得突破，餐饮渠道部分受损，23 年以来新开街边店和商超店如期推进。23Q1 公司新增加盟店/经销店/商超/批发客户42/21/4/15 至1733/698/41/452 家。

    原材料价格企稳，盈利能力逐步修复

    2022 年实现毛利率24.1%，同比-1.0pct，其中牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类/虾类/鱼类分别为23.1%/27.6%/30.3%/22.8%/16.4%/24.5%，同比-3.9/+1.8/+2.7/2.3/-1.1/+0.4pct，下滑主要系原材料价格高位，销售/管理/研发费用率分别为3.8%/3.9%/0.4%，同比-0.9/-0.6/0.1pct，综合实现归母净利率17.9%，同比+0.6pct。其中22Q4/23Q1 实现毛利率23.7%/26.2%，同比+1.3/1.4pct，得益于牛肉价格低位锁价+高毛利产品占比提升。22Q4（23Q1）销售/管理/研发费用率分别为4.4%/4.9%/0.4%（4.3%/4.6%/0.5%），同比+1.8/0.5/0.0（0.2/0.8/0.1）pct，销售费用率增长系销售团队扩充+新开渠道费投加大，综合实现归母净利率17.2%/17.6%，同比+1.7/-1.5pct。

    C 端布局优化，B 端修复可期

    展望2023 年，公司产能建设稳步推进，新增5 万吨发酵调理食品产能有望陆续投产，C 端街边店模式成熟、稳步推进，商超渠道组建专业团队，新增客户可期，B 端有望随疫情复苏+团餐渠道开发实现增长，环比改善可期。

    投资建议：

    我们预计公司2023-2025 年收入10.1/12.4/15.3 亿元，归母净利润1.9/2.4/3.0 亿元，维持增持-A 评级，给予6 个月目标价75.39 元，对应2023 年PE 为40x。

    风险提示：产能投放不及预期，食品安全，原材料价格波动