本报告导读：

    2021年盈利略有承压，2022Q1利润超预期，疫情下主动求变，未来新增产能支撑下B、C 同步布局，抢占行业先机。

    投资要点：

    维持增持评级 。2022Q1 利润超预期，短期求变，未来新增产能支撑快速发展。考虑疫情影响，下调2022-2023 年EPS 至1.72（-0.20）、2.23（-0.21）元，给予2024 年EPS 2.85 元，考虑行业红利及公司先发优势，给予2022 年45XPE，下调目标价至77 元（前值92 元）。

    2021 年多渠道拓展，盈利略有承压。2021 年营收7.65 亿元、同比+22.84%，归母净利1.33 亿元、同比+6.06%，Q4 单季营收1.94 亿元、同比+20.33%，归母净利0.3 亿元、同比-2.9%。分渠道看，全年加盟3.5亿/+8.4%、经销1.3 亿/+24.3%、批发2.4 亿/+31.5%、直销0.19 亿/+268%、电商0.15 亿。2021 年毛销差同比-3.8pct 至19.7%，成本端承压，管理费用率同比+1.04pct 至4.3%，最终净利率同比-3.7pct 至15.5%。

    Q1 利润超预期，盈利开始改善。2022Q1 营收1.86 亿元、同比+14.17%，归母净利润3569.1 万元、同比+21.9%，利润略超预期。分渠道看，加盟店1 亿/同比+28.7%，Q1 末加盟店1376 家/净增57 家，批发0.49 亿/同比-0.16%，自2021 年下半年起受疫情影响增速放缓明显。Q1 毛利率同比-4pct 至24.8%，销售费用率-2.3pct、管理费用率-0.39pct，同时Q1 利息收入1.65 亿，最终净利率同比+1.7pct 至19.2%。

    短期主动求变，长期积极布局。疫情复发、管控趋严下公司发力团购业务，根据上证报新闻目前单日供应量3000 份左右，预计将有效对冲影响。随着疫情影响边际减弱、新产能逐步投放，有望继续抢占市场份额。

    风险提示：宏观经济波动加大、核心市场疫情复发、行业竞争加剧等。