事件描述

    　　浙江自然2025 年实现营收10.2 亿元，同比+2.1%，归母净利润1.9 亿元，同比+3.4%。其中单Q4 实现营收2.1 亿元，同比-3.0%，归母净利润0.1 亿元，同比-59.8%。公司2025 年分红0.2 亿元，分红比例10.5%。2026Q1 实现营收3.8 亿元，同比+5.7%，归母净利润0.7 亿元，同比-25.3%。

    　　事件评论

    　　2025 年关税拖累订单，Q4 归母净利率显著承压。2025 年分产品来看，充气类/箱包类产品收入分别同比+6%/-4%至7.5/2.0 亿元，预计主要为关税影响客户箱包下单减少以及国内业务受关税影响补单偏弱，公司经营短期承压。2025 年充气类/箱包类产品毛利率分别同比-1.8pct/-3.2pct 至37.7%/18.3%，最终拖累2025 年归母净利润仅同比+3.4%。其中2025Q4 归母净利润同比-59.8%至0.1 亿元，预计受汇兑影响明显。

    　　2026Q1 恢复增长。归母净利率仍有待修复。2026Q1 不低基数下公司收入同比+5.7%，预计主因关税影响下降，新经营年度公司补单有所改善。但预计新产能逐步投产和订单增速偏弱，拖累2026Q1 毛利率同比-4.6pct 至34.2%，归母净利润同比-25.3%至0.7 亿元，归母净利率同比-7.9pct 仍有待修复。

    　　展望未来，短期来看，关税后新经营年度客户订单修复，预计2026 年订单有望重启增长，中长期，伴随新客户持续拓展，越南及柬埔寨产能爬坡，保温箱及水上用品新业务逐渐放量。综合预计2026-2028 年公司分别实现归母净利润2.1/2.4/2.8 亿元，现价对应PE 分别为18/16/14X。

    　　风险提示

    　　1、零售复苏不及预期风险；

    　　2、海外品牌去库不及预期风险；

    　　3、产能爬坡不及预期风险。