事件：浙江自然发布2023 年度报告。2023 年公司实现营业收入8.23 亿元，同比下降12.95%；归母净利润为1.31 亿元，同比下降38.64%；扣非后归母净利润为1.37 亿元，同比下降33.08%。

    　　其中2023Q4 当季公司实现营业收入1.52 亿元，同比增长6.70%；实现归母净利润为-0.03 亿元，同比下降121.71%；扣非后归母净利润为0.04 亿，同比增长465.84%。

    　　营收回暖箱包业务亮眼，去库结束订单回暖24 年需求趋势向好2023 年公司实现营业收入8.23 亿元，同比下滑12.95%，主要受海外需求疲软、下游客户去库影响，但2023Q4 收入同比增速已恢复至+6.7%，呈现出回暖的势头。分产品看，23 年气床、箱包及枕头坐垫分别实现收入5.15/1.56/0.60 亿元，分别同比-25.2%/+22.5%/-19.3%。其中，23 年新业务箱包业务新客户开拓顺畅，柬埔寨产能释放，收入逆势增长。分地区看，2023 年内、外销收入分别同比下滑29.2%/7.6%至1.71/6.50 亿元。23 年海外通胀持续回落、下游持续去库，23Q4 去库已基本完成，美国家具、电子和家电卖场零售商库存销售比率已回落至22 年初水平。

    　　根据海关总署数据，帐篷、户外箱包等户外用品出口额同比增速分别自23 年11 月、24 年1-2 月转正，24 年1-2 月同比增速分别为2.53%、10.92%，预计企业订单已经回暖。展望24 年，巴黎奥运会或催化运动用品需求，公司核心客户迪卡侬有望受益。

    　　产品机构变化、新产能爬坡，23Q4 盈利能力短期承压2023 年公司综合毛利率为33.84%，同比下降2.77pct，其中，2023Q4 公司综合毛利率为30.81%，同比下降8.51pct，Q4 盈利能力短期承压，主要系产品结构变化、新产能仍处于爬坡阶段。期间费用方面，2023 年公司期间费用率为12.7%，同比增长4.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/7.1%/-1.1%/4.3%，同比分别+0.9/+1.9/+0.6/+0.7pct。综合影响下，2023 年公司净利率为15.57%，同比下降6.51pct，23Q4 公司净利率为-1.46%，同比下降9.32pct，主要受毛利率下滑及费用率提升影响。现金流方面，2023 年公司经营活动净现金流为2.40 亿元，同比增长5.26%。

    　　投资建议：浙江自然作为户外用品龙头，积极推动新品类拓展、产品结构变化、不断巩固研发优势、扩大海外产能，伴随海外需求回暖，公司业绩有望重回增长。我们预计浙江自然2024-2026　　年营业收入分别为9.72、11.29、13.09 亿元，同比增长18.09%、16.13%、15.93%；归母净利润分别为1.81、2.15、2.47 亿元，同比增长38.85%、18.25%、15.32%，对应PE 分别为14.9x、12.6x、10.9x，给予24 年19.53xPE，目标价25.00 元，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品销售不及预期风险；国际贸易政策变化风险；客户开拓不及预期风险；行业竞争加剧风险。