公司于4 月26 日发布2022 年年报&2023 年一季报，2022 全年营收9.46 亿元，同增12.27%，归母净利润2.13 亿元，同降2.98%。2023Q1 营收2.40 亿元，同降27.23%，归母净利润0.67 亿元，同降20.91%。公司持续深化头部客户合作关系并通过产品结构优化与产能扩建维持成长节奏，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　Q4 受海外需求疲弱影响经营有所承压。2022 全年营收9.46 亿元，同增12.27%，归母净利润2.13 亿元，同降2.98%。其中Q4 单季营收1.42 亿元，同降19.79%，归母净利润0.14 亿元，同降62.35%，其中包含并购上海众大户外用品有限公司所形成的商誉减值1683 万元，若还原后归母净利润同降16.16%，海外需求疲弱背景下Q4 经营有所承压。分产品看，全年气床/ 箱包/ 枕头坐垫营收分别为6.88/1.27/0.75 亿元， 同增8.25%/15.17%/33.82%，销量分别同增2.66%/23.53%/25.41%至435/229/235万件，公司稳步推进各产品产能建设，产量保持稳健增长。分区域看，全年海外渠道营收7.03 亿元，同增4.65%，国内市场营收2.42 亿元，同增42.1%，海外市场受宏观环境影响增速放缓，但公司发力内销，减小了海外市场波动带来的冲击。综合来看，公司在2022 下半年经营受海外需求波动影响有所承压，从全年维度看收入仍保持稳健增长。

    　　海外仍处于去库存周期，23Q1 收入、业绩端仍有所承压。2023Q1 营收2.40 亿元，同降27.23%，归母净利润0.67 亿元，同降20.91%，海外需求仍相对疲弱，海外大客户去库存背景下收入与净利润在高基数下有所承压。展望未来，随着海外大客户去库存接近尾声叠加公司发力内销业务，期待公司经营迎来拐点。

    　　研发投入稳中有升，23Q1 盈利能力增长。在Q1 逆势经营下公司注重降本增效，毛利率有所提升。23Q1 毛利率为37.91%，同增1.44pct。公司费用管控保持稳健，研发投入持续增长，23Q1 以及22 全年研发费用率为3.44%/3.65%，同增1.53pct/0.13pct。23Q1 净利率为27.72%，同增1.46pct。

    　　国内市场发力叠加海外需求拐点有望临近，公司前景向好。在公司稳步建设产能叠加产能利用率爬坡背景下公司有望维持成长趋势，募投项目改性 TPU 面料及户外用品智能化生产基地建设按计划稳步推进。公司发力国内市场，在国内需求稳步复苏背景下收入有望保持高增速，海外市场方面随着大客户清理库存接近尾声，看好公司外销业务迎来拐点。

    　　估值

    　　当前股本下，考虑到海外需求恢复的不确定性，我们下调公司2023-2025年EPS 至2.42/2.92/3.40 元，对应PE 分别为18/15/13 倍。维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　海外需求不及预期；下游客户拓展受阻；产能拓展不及预期。