事件：浙江自然发布2021 年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入8.42 亿元，同比增长44.91%；归母净利润2.20 亿元，同比增长37.59%；扣非后归母净利润1.99 亿元，同比增长44.93%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入1.77 亿元，同比增长38.27%；归母净利润0.36 亿元，同比增长14.48%；扣非后归母净利润0.28 亿元。

    　　此外，2022Q1 当季公司实现营业收入3.30 亿元，同比增长46.61%；归母净利润0.85 亿元，同比增长37.82%；扣非后归母净利润0.77 亿元，同比增长34.49%。

    　　立足户外运动用品主业，产品结构优化，22Q1 业绩超预期2021 年全年实现营业收入8.42 亿元、归母净利润 2.20 亿元，同比分别增长 44.91%、37.59%；22Q1 实现营收 3.30 亿元、归母净利润 0.85亿元，同比分别增长 46.61%、37.82%。分产品看，2021 年公司气床产品实现收入6.36 亿元，同比增长47.13%；箱包产品实现收入1.11亿元，同比增长59.57%；枕头坐垫产品实现收入0.56 亿元，同比增长37.42%。公司稳步开展募投项目的推进工作，已开工建设“户外用品自动化生产基地改造项目”中的立体库、成品车间等子项目，加强终端产品产能释放，推动充气床垫、防水箱包实现销售收入快速增长。同时，随着产品结构进一步优化，新款高单价充气床垫销量快速上升，防水箱包市场拓展顺利，有望成为公司新的增长点。

    　　垂直一体化产业链优势巩固，积累优质客户助力海外市场开拓公司以TPU 复合面料、熔接加工技术为核心，依托优质客户进行市场开拓。公司生产流程保持从源头开始介入，从而实现从原材料到中间材料到制成品的全过程自控自制，逐渐形成独具特色的垂直一体化产业链，形成成本、质量、交期方面的综合优势。同时，公司持续加大研发投入巩固优势，2021 年研发费用同比增长42.40%。公司目前掌握 TPU 薄膜及面料复合技术、聚氨酯软泡发泡技术、高周波熔接技术、热压熔接技术等关键工艺和技术，在基础材料、产品、自动化设备三个研发方向取得显著成绩。

    　　海外市场方面，2021 年海外营收增速达48.58%，公司同全球200 多个品牌建立了良好的合作关系，客户覆盖专业户外运动品牌、大型商超等类型。2021 年上半年，公司正式同迪卡侬签订战略合作伙伴协议，逐步拓宽优质客户基础为后续品类拓展与市场推广奠定基础。

    　　盈利能力环比回升，费用管控成效显著

    　　盈利能力方面， 2021 年公司销售毛利率为38.76%， 同比下滑1.92pct，主要系原材料价格上涨、人民币升值等影响。22Q1 公司综合毛利率为36.47%，同比下滑4.74pct。综合影响下，21 年公司销售净利率为26.06%，同比下滑1.38pct；22Q1 销售净利率为26.26%，同比下滑1.12pct。

    　　期间费用方面， 2021 年公司期间费用率为10.03%，同比下降2.02pct ； 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.37%/5.13%/3.52%/0.01%，同比分别-1.36/+0.47/-0.06/-1.06pct。22Q1公司费用率为6.59%，同比下降4.66pct。

    　　投资建议：浙江自然作为户外用品龙头，积极推动新品类拓展，不断巩固生产、研发优势来维护与大客户良好的合作关系，伴随产能逐步扩张，业绩有望稳健增长。我们预计浙江自然2022-2024 年营业收入分别为11.01、14.38、18.82 亿元，同比增长30.70%、30.61%、30.87%； 归母净利润分别为2.78 、3.43 、4.20 亿元， 同比增长26.64%、23.41%、22.47%，对应PE 分别为21.8X，17.6X、14.4X，给予买入-A的投资评级。

    　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。