业绩回顾

    　　2021&1Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布2021 年业绩：收入8.42 亿元，同比+44.9%；归母净利润2.20亿元，同比+37.6%；扣非后归母净利润1.99 亿元，同比+44.9%。此外，1Q22 公司收入3.30 亿元，同比+46.6%；归母净利润0.85 亿元，同比+37.8%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　收入持续快速增长。2021/1Q22 公司收入分别同比增长45%/47%，保持持续快速增长，主要得益于户外用品行业的高景气及公司新客户、新品类的持续开发。分产品看：1）充气床垫：2021 年充气床垫收入6.36 亿元，同比+47.1%，销量423.3 万件，同比+11.0%，我们认为主要得益于公司优势的TPU 产品占比提升带来产品均价的上移。2）箱包：2021 年箱包收入1.11亿元，同比+59.6%，销量197.6 万件，同比+55.9%，我们预计随着越南产能的投产，2022 年箱包业务有望延续高增长。3）头枕坐枕：2021 年头枕坐枕收入0.56 亿元，同比+37.42%，销量195.4 万件，同比+40.1%。

    　　盈利能力依旧强劲。2021/1Q22 公司毛利率分别达38.76%/36.47%，同比下滑1.9ppt/4.7ppt，我们预计一方面受会计准则调整影响，另一方面受原材料价格、汇率等因素影响。2021 年费用率有所优化，2021/1Q22 期间费用率分别同比下降4.0ppt/4.7ppt 至10.0%/6.6%，其中2021 年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变动-1.4ppt/+0.5ppt/-1.1ppt/-0.1ppt 至1.4%/5.1%/0.01%/ 3.5%。受毛利率下滑影响，2021/1Q22 净利率分别同比下滑1.4ppt/1.6ppt 至26.1%/25.7%，尽管有所回落，但仍维持较高水平。

    　　看好公司新品类持续拓展带来收入的高增长，产业链一体化布局贡献较高盈利水平。1）新品类：全球户外运动行业持续高景气，户外运动参与率持续提升，户外用品新品类层出不穷，浙江自然凭借较强的设计研发能力及制造能力持续开发新品类，防水箱包、3D 包边床等新品类收入快速增长，贡献成长新动力。2）产业链一体化：公司拥有TPU 面料、面料涂层等5 大核心技术，掌握TPU 产品从复合面料生产、产品设计、成本制造等生产及工艺流程的所有关键工序，全产业链布局强化成本优势，获取全产业链环节利润，盈利能力行业领先，并且自有产能更有质量、交期方面的综合优势，进一步增强客户粘性。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年23 倍/18 倍市盈率。维持跑赢行业评级和77.00 元目标价，对应28 倍2022 年市盈率和22 倍2023 年市盈率，较当前股价有22%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；疫情反复带来需求波动。