投资亮点

    首次覆盖浙江自然（605080）给予跑赢行业评级，目标价77.00 元，对应2023年22 倍市盈率。理由如下：

    户外用品行业稳健增长，集中度稳步提升。1）需求端：全球户外用品行业规模约千亿美元，未来有望在新兴市场发展及新品类的推动下保持稳健增长，我们预计2020-2025 年全球户外运动市场规模将以8%的CAGR 稳健增长，其中TPU 品类表现亮眼。2）竞争格局：海外企业起步较早，具备先发优势，但国内产业链完善，生产优势显著。目前我国户外用品行业集中度较低，CR5 仅23%，浙江自然等龙头企业在技术研发、客户资源等方面优势显著，未来市占率提升空间广阔。

    公司主营户外用品制造，产业链+技术研发+客户资源构筑核心竞争壁垒。1）全产业链布局：公司掌握TPU 产品从复合面料生产、产品设计、成品制造等生产及工艺流程的所有关键工序，全产业链布局强化成本优势，盈利能力行业领先。2）技术研发领先：公司拥有TPU 面料、面料涂层等5 大核心技术，技术研发实力行业领先，构造核心技术壁垒。3）客户资源：公司深度绑定迪卡侬等优质户外用品零售商，客户资源优质。

    核心品类、核心客户稳健增长，凭借技术优势持续开发新品类、新客户，拓宽业务边界。1）品类端：TPU 类产品弹性好、耐磨、环保，持续替代PVC 类产品，发展前景广阔。公司TPU 技术领先，核心业务TPU 床垫稳健增长；此外近年来水上运动、家用充气床垫等赛道快速增长，公司积极将TPU 面料延伸至充气沙发、充气保护装置、防水箱包等新品类，挖掘业绩增长新驱动。2）客户端：公司与核心客户迪卡侬、SEA TOSUMMIT 等合作持续深化，核心客户稳健增长，公司份额持续提升；同时公司凭借较强的设计研发以及良好的客户口碑持续开发新客户，未来拓展空间广阔。3）产能端：公司积极推进TPU 充气床垫及防水包产能建设，缓解生产压力；同时通过海外产能建设强化全球生产布局。

    我们与市场的最大不同 我们认为市场低估了国内企业的供应链优势及崛起速度，以及公司凭借核心技术壁垒实现新客户及新业务拓展的发展空间。

    潜在催化剂：订单快速增长；新客户、新业务拓展取得突破。

    盈利预测与估值

    我们预计公司21~23 年EPS 分别为2.28 元、2.77 元、3.50 元，CAGR 为31%，现价对应2022 年/2023 年20 倍/16 倍市盈率。我们看好公司核心业务、核心客户稳健增长的同时凭借全产业链布局、技术研发优势持续拓展新业务、新客户的发展空间。首次覆盖给予跑赢行业评级及77 元目标价，对应2023 年22 倍 P/E 与0.7 倍PEG，隐含36%的上涨空间。

    风险

    疫情反复带来需求波动；原材料价格波动；汇率波动风险；单一客户风险。