募投项目产能提升，TPU 销量带动利润大幅上升44.73%。上半年，由于全球防疫形势向好，国内外对户外运动和户外用品需求逐渐上升，公司保持增长态势。同时，公司募投项目部分提前投入生产带来产能提升，TPU产品销售快速增长。2021 年上半年实现营业收入4.95 亿元，同比2019H1/2020H1 分别增长36.85%/44.72%；实现归母净利润1.37 亿元，同比2019H1/2020H1 分别增长44.27%/44.73%；扣非净利润1.32 亿元，同比2019H1/2020H1 分别增长47.76%/46.83%；基本每股收益为1.63 元，2019H1/2020H1 分别为1.26/1.25 元。为分季度来看，公司Q2 业绩单季度保持增长势头，Q2 单季度实现营收为2.70 亿元，同比增加37.06%；归母净利润为0.76 亿元，同比增加34.47%。分业务来看，公司多品类布局顺利进行:（1）公司核心产品为TPU 产品，上半年TPU 复合面料产线扩增促进产能释放，TPU 产品销售同比增长48.55%至3.53 亿元，销售占比达到71.37%，占比进一步提高；（2）由于公司聚氨酯软泡自动化产线建成突破掣肘，生产效率大大提高，上半年自动充气垫产品增长46.03%；（3）随着TPU 复合面料产能、技术的进一步提升，防水箱包业务拓展加快，同比增长97.96%。

    大客户资源丰富，垂直一体化优势突出。公司致力成为全球领先的户外运动用品供应商，采取OEM、ODM、OEM/ODM 相结合的方式销售至欧美等发达国家和地区。公司积累了优质的全球客户资源，主要客户包括迪卡侬、SEA TO SUMMIT、Kathmandu、INTERSPORT、REI、历德超市等。

    　　上半年，公司正式与迪卡侬达成战略合作伙伴，有助于巩固大客户、提升自身处于迪卡侬供应商体系内地位，未来有望实现品类拓张，进一步提升迪卡侬采购占比。此外，公司掌握TPU 薄膜生产及面料复合、聚氨酯软泡发泡等关键工艺与技术，实现生产全流程自控自制、形成垂直一体化产业链，成本、质量、交期等方面具备优势，产业链议价能力也相应提升。

    　　优质客户池保证订单增长、收入规模持续扩大，垂直一体化生产打造核心竞争力，提升公司抗风险能力与盈利能力，两者共同为公司业绩成长奠定基础。

    成本控制能力优秀，上半年期间费用率三连降。上半年，公司面临原材料价格波动、人民币大幅升值、人工成本上涨等挑战，但得益于TPU 复合面料产线扩增、自动化产线改造和庞大的原料储备，2021 上半年毛利率为40.75%，同比2019H1/2020H1 分别+0.87pct/-0.66pct，与过往两年基本持平；净利率为27.74%，与上年同期相当，较2019H1 上升1.41pct，毛利率、净利率均维持在较高水平。得益于公司优秀的风控与成本管理能力，2021 上半年公司期间费用率为8.14%，同比2019H1/2020H1 下降0.90pct/0.76pct，近三年公司期间费用率呈现下降趋势。其中，销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为2.47%/3.90%/2.14%/-0.37% ， 同比分别变化+0.03pct/+0.08pct/-0.77pct/-0.11pct。由于营业收入增加，导致运输费用、销售人员增加，销售费用率同比上升；同样，由于业务增长导致管理人员，安全生产费用投入增加，管理费用率略有上升。

    经营活动现金流量净额同比下降，存货周转情况提升。现金流方面，由于销售增长，购买商品、接受劳务支付的现金相应增加，上半年经营活动产生的现金净额为0.85 亿元，同比下降18.88%。由于募集资金到账，筹资活动产生的现金流量净额大幅上升，上半年为7.14 亿元。存货管理方面，公司存货有所增加、存货周转加快，上半年存货为1.22 亿元，同比增长24.55%；存货周转天数为82.34 天，同比下降31.2 天。

    国家政策环境逐渐改善，户外运动行业明确收益。2021 年8 月3 日，国务院印发《全民健身计划(2021－2025 年)》，提出了8 个方面的主要任务，包括加大全民健身场地设施供给、广泛开展全民健身赛事活动等。此外，《水上运动产业发展规划》、《山地户外运动产业发展规划》、《自行车运动产业发展规划》等与户外运动直接相关的规划也相继出台，为户外运动行业的发展营造了良好的政策环境。我国户外运动潜在消费人群庞大，随着近年来人均收入稳步增长、消费能力持续提升，购买户外用品单价、数量持续攀升，国内户外运动行业发展空间广阔。公司作为户外用品代工龙头，将会充分享受未来政策与行业增长红利，业绩有望持续提升。

    投资建议：公司是国内最早从事户外充气床垫产品研发、生产及销售的高新技术企业之一，自主研发能力持续加强、垂直一体化产业链成特色。公司优质客户资源丰富，上半年深度绑定大客户迪卡侬，将提升公司于迪卡侬供应商体系内地位，未来有望实现品类拓张，进一步提升迪卡侬采购占比。随着国内外疫情形势向好，户外用品市场回暖，公司公司核心业务TPU 产品产能扩张、自动化项目提升生产效率等驱动公司业绩增长；同时，公司原材料与人工价格管控得当，维持较高毛利率水平。未来随着国外疫情逐步遏制、户外用品市场需求上升，行业发展空间巨大、公司作为户外用品龙头前景可期。预测公司2021-2023 年EPS 分别为2.10 元、2.87元、3.79 元，对应PE 分别为28X、21X、16X，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：宏观经济和市场波动风险，市场竞争风险，主要原材料价格波动风险，外汇政策风险。