投资要点

    　　华康股份发布2022 年报，收入增速超预期

    　　1）全年看，2022 全年公司实现收入22.00 亿元（同比+38%），实现归母净利润3.19 亿元（同比+34.88%），业绩高成长源于俄乌事件下我国代糖行业出口替代持续演绎，公司作为代糖隐形冠军强受益。2）单季度看，单Q4 公司实现收入6.12 亿元（同比+50.61%），实现归母净利润0.65 亿元（+21.98%）。收入超高增速源于山梨糖醇、麦芽糖醇两类产品供不应求，Q3 新产能落地后直接增厚业绩。利润增速慢于收入增速源于年末期货交易、捐赠等多项大额支出，合计近1500 万元，将其扣除后利润增速与收入几乎同步。

    　　毛利率维持稳定，控费水平持续稳健

    　　毛利率方面，2022 全年毛利率22.94%，同比几乎持平；单Q4 实现毛利率24.30%，环比微微下浮0.45pcts，主要源于期内原材料成本攀升。费用率方面，2022 全年公司销售费用率1.6%、管理费用率3.2%，同比均稳中有降；研发费用绝对值近1 亿，同比增长40%，彰显公司长期发展决心。净利率方面，2022 全年公司归母净利率14.51%，同比-0.34pcts，维持相对稳定；单Q4 归母净利率10.57%，同比大幅下降7.08pcts，源于Q4 多项大额支出拖累。

    　　紧抓历史机遇扬帆奋进，顺应无糖替代大势拟再创一个华康1）公司又一次紧抓历史机遇，形成境外大客户深度绑定。2022 全年公司实现境外收入11.29 亿元，同比+71%，俄乌“黑天鹅”事件下紧抓订单转移的产业红利。同时公司常年以直销模式为主，直销收入占比近9 成，加之行业多轮周期扰动下公司始终稳定供货，已形成对大客户的深度绑定，看好其在高客户粘性下的可持续发展。2）拟发行可转债投建100 万吨新工厂，顺应国内无糖替代大势敢为天下先。公司拟发行可转债募集不超过13.25 亿元，用于浙江舟山新厂投建，总产能预计100 万吨，项目拟涵盖阿洛酮糖、山梨糖醇、麦芽糖醇等高毛利产品，旨在进一步丰富产品结构，巩固竞争优势，早日成为全球领先的糖醇企业。

    　　盈利预测与估值

    　　公司主营业务为代糖制造， 我们预计2023-2025 年公司实现收入26.08/29.22/33.53 亿元， 同比增18.54%/12.05%/14.76%, 预计实现归母净利润4.02/5.02/5.91 亿元， 同比增速为26.03%/24.67%/17.74% ， 对应EPS 为1.76/2.20/2.59 元/股，对应PE 为15/12/10 倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧等。