维持增持评级，目标价下调至19.44元。公司大客户大众奥迪销量持续承压，新产品盈利处在爬坡期，下调2024-2025 年EPS 为0.72（-0.71）/0.96（-0.83）元，新增2026 年EPS 预测1.27 元，考虑公司业务拐点已至，估值水平高于可比公司平均，给予公司2024 年27 倍PE，下调目标价至19.44 元（原为29.00 元），维持增持评级。

    　　客户结构调整期，2023 年报表现较弱。公司2023 年实现营收9.1 亿元，同增5.9%，归母净利0.6 亿元，同减45.2%，扣非净利润0.2 元，同增493%。4Q23 营收2.8 亿元，同增减13.2%，归母净利0.2 亿元，同减64.2%。公司新产品不断放量，2023 年真皮、裁片、绒面超纤、超纤革收入分别同比变动-27.4%、+229%、+42%和73%。

    　　新材料、新客户放量，一季度重回增长通道。公司1Q24 收入2.2 亿元，同增50.3%，归母净利0.1 亿元，同增329%。公司超纤产品清洁化生产，性能优越，比真皮成本更低，具备替代真皮和普通人工皮革的潜质。在手订单饱满，拓展多家新能源客户，逐步进入订单释放期。

    　　一季度盈利能力改善，费用率优化。公司2023 年毛利率26.1%，同减6.4pct，净利率6.1%，同减5.6pct。1Q24 毛利率27.4%，同增6.4pct，环增2.6pct。净利率5.8%，同增9.7pct，环增0.1pct。

    　　1Q24 销售、管理、研发、财务费用率1.2%、9.0%、11.2%、3.8%，同比-2.2pct,-0.2pct,-3.6pct,+0.7pct。

    　　风险提示：新客户开拓或不及预期；汽车行业景气度不及预期。