事件：公司发布 2022 年年报，报告期实现收入8.56 亿元，同增4.24%，归母净利润为1.00 亿元，同增-38.63%，扣非净利润为363.70 万元，同增-97.67%，EPS 为0.60 元，每10 股派息1 元（含税）。22Q4 实现营收3.22亿元，同增30.56%，归母净利润为4539.03 万元，同增122.87%，扣非净利润-3454.78 万元，同增-273.43%，由盈转亏。公司水性超纤产品获得客户认可，收入快速增长，毛利率上升、研发及管理费用率下降推动归母净利增长。23Q1 实现营收1.49 亿元，同增10.38%，归母净利润为-569.15 万元，同增-133.26%，扣非净利润为-1135.66 万元，同增-231.55%，盈利下滑。

    　　点评：

    　　牛皮革业务承压，超纤业务表现亮眼。分产品看，2022 年牛皮革整皮实现营收 5.61 亿元，同增-10.32%，系受主机厂对车用牛皮革需求萎缩影响。2022 年超纤革实现营收2477.33 万元，同增12533.39%；绒面超纤实现营收1.23 亿元，同增137.26%，超纤产品实现销售量119.08 万平方米，同比增长229.31%，超纤业务发展动能强劲。超纤产品 22 年共销售 119.1 万平方米，同增229%，实现营收 1.48 亿元，同增184%，占比 17.3%，同增10.9PCT，增长迅速。

    　　产品结构调整毛利率有所下滑，可转债发行计提财务费用增加。1）由于产品结构调整、新冠疫情等影响，2022 年公司毛利率同降7.72PCT至32.49%。分产品看，真皮整皮、裁片、绒面超纤、超纤革毛利率分别为41.44% 、9.69% 、33.26% 、1.19% ， 同增-4.91% 、-21.87% 、7.95%、-0.22%。23Q1 毛利率同降6.92PCT 至21.04%，主要由于乘用车需求同比减少、产能利用率下降影响。2）2022 年公司保持各项费用基本稳定， 销售、管理、研发、财务费用率为1.68% 、6.61% 、11.62%、0.44%，同增0.35PCT、0.05PCT、1.13PCT、2.74PCT。其中公司持续加强研发投入，不断加强新材料和核心化料的开发；财务费用增加主要系报告期内公开发行可转债，计提财务费用增加。3）2022 年公司经营现金流净额为0.82 亿元，同增26.43%，现金流有所改善。

    　　深耕新能源汽车内饰市场，打造“水性超纤”第二增长曲线。公司继续聚焦汽车内饰材料行业主航道，以中高端市场为重心、低端市场为补充，深耕新能源汽车市场，增强品牌竞争力。2022 年公司先后获得两家国内知名新能源主机厂合计8 亿元真皮革项目定点、3 亿元全新产品绒面超纤革项目定点，进一步巩固核心竞争优势。短期受汽车行业价格竞争等影响公司收入业绩承压，我们预计未来行业需求将逐步改善，公司皮革、超纤产品竞争力突显，订单释放后业绩有望改善。

    　　盈利预测与投资建议：我们下调公司2023-2024 年EPS 预测为1.08/1.59 元（原值为1.30/1.79 元），新增2025 年EPS 预测为2.01元，目前股价对应23 年21.54 倍PE。我们看好公司在汽车内饰行业运营经验丰富，为本土优质供应商，长期发展空间大，维持“买入”评级。

    　　风险因素：原材料价格大幅波动、劳动力成本上升。