汽车内饰制造龙头，历史业绩增长稳健。公司主要从事汽车内饰材料的研发、生产和销售，以皮革产品为主，主要应用于汽车座椅、扶手、头枕、方向盘等产品，下游客户为富维系、国利系、继峰系等汽车一级零部件供应商。公司经过多年发展成长为国内汽车皮革制造龙头，并率先打破欧美企业垄断进入高端车型市场。2016-20 年公司收入、利润年复合增速为14.57%、41.35%，业绩增长稳健。2021 年前三季度公司收入同增1.19%至5.74 亿元，净利同降10.25%至1.43 亿元，主要受汽车行业缺芯影响。

    　　汽车皮革行业稳步增长，国产替代成为趋势。随着汽车消费持续升级，近年来我国汽车皮革产量稳步增长，我们测算2020 年全国汽车皮革市场规模为70 亿元，预计2025 年将增至104 亿元。目前国内汽车皮革行业主要由德国柏德、美国杰仕地、美国鹰革、日本美多绿等海外公司主导，2020年合计市占率约在70%以上，国内龙头明新旭腾市占率为10%。而随着汽车供应链国产化进程加速，国际贸易关系、新冠肺炎影响跨国供应链稳定性，且国内企业逐步强化竞争优势，汽车皮革领域国产替代将成为趋势。

    　　多年积累确立龙头地位，建立优势竞争壁垒。公司作为国内汽车皮革龙头：

    　　1）注重产品研发，技术实力达到全球领先水平。公司积极引进国内外优秀人才，持续增加研发投入，掌握皮革鞣制、涂饰、裁切等核心工艺技术。

    　　2）公司建立一体化产业链，从原皮加工到裁切全产业链布局，一方面有助于控制生产成本，强化盈利能力，另一方面更有利于把控产品品质。3）公司进入优质整车厂供应链，积累一汽大众、上汽通用、上汽大众等头部客户，在产品质量、供货稳定性、交货时效性等方面得到客户认可，建立明显的客户进入壁垒。

    　　产能、品类扩张推动长期增长，短期拐点逐步显现。公司已经在产品品质、研发、生产等方面达到甚至超过国际同行，并在性价比、客户反应等方面建立领先优势，展望未来，公司将：1）借助IPO 项目扩张汽车皮革产能，积极开发新客户，进入更多中高端车型、新能源车型，推动收入增长；2）拓展全水性超纤新材料，拟发行可转债用于年产800 万平米全水性定岛超纤制造项目，丰富产品品类，打开成长空间。2021 年短期受汽车行业缺芯影响，公司收入增速放缓，目前缺芯逐步缓解，公司积极拓展新客户、新品类，且低价储备较多牛原皮材料，有望迎来业绩拐点。

    　　盈利预测与投资评级。公司新客户、品类推动销量增长，优化产品结构提升产品价格，预计2021-23 年公司收入同增0.97%/34.34%/25.51%，归母净利同增-8.12%/48.18%/29.10%，2022 年业绩增速有望提升。公司目前股价对应2021 年25.16 倍，汽车内饰零部件可比公司2021 年平均PE估值为31.95 倍，估值处于较低水平。我们参考同业给予公司2021 年32倍PE，对应目标价为39.0 元，看好公司长期业绩成长性，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险因素：新客户拓展不达预期、汽车行业持续缺芯、人民币汇率波动等。