事件：公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度实现营业收入27.18亿元（yoy+33.18%），归母净利润2.03 亿元（yoy-30.94%），扣非归母净利润1.94 亿元（yoy-32.55%）。单Q3 实现营业收入9.58 亿元（yoy+31.65%），归母净利润0.55 亿元（yoy-45.36%），扣非归母净利润0.48 亿元（yoy-49.73%）。我们认为利润端承压主要系公司加大对洁婷等自主品牌的市场推广和电商渠道费用投入，同时利息收入减少所致。

    　　点评：代工主业稳健增长，新品驱动盈利优化。25Q3 公司主营业务展现出稳健增长态势。此外公司新品凭借独特的产品设计，市场反响积极，订单需求较佳，进一步强化了公司的产品竞争力。公司通过提升关键原料的自供比例，有效缓解原材料价格波动等外部压力。

    　　洁婷渠道拓展加速，海外业务稳步推进。25Q3 洁婷品牌通过积极的渠道拓展，在线下市场实现了逆势布局。线上方面，品牌借助高效的达人直播模式，实现了显著的销售增长。我们认为公司或将通过优化品牌结构、加强费用精细化管控等举措来提升未来盈利水平，相关布局的成效预计将在后续逐步释放。公司25Q3 继续保持良好的海外市场业务增长势头。为积极把握市场机遇，公司加大了在新兴社交电商平台的投入力度，以强化品牌影响力并拓展用户基础。

    　　毛利率受益于并表结构，费用率大幅攀升。25 年前三季度公司毛利率为31.7%，25 年前三季度归母净利率为7.48%，同比有所下滑，主要因销售费用大幅增长。前三季度销售费用达4.41 亿元（yoy+215.94%），销售费用率达16.2%，主要受自主品牌线上投入、社交电商及并表影响。经营性现金流净额0.66 亿元（yoy-73.76%），主要系为应对旺季备货导致存货增加，以及应收账款增加所致。

    　　盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为2.8/4.1/5.0 亿元，对应PE 分别为24.9X/17.3X/14.1X。

    　　风险提示：下游需求不及预期，自主品牌表现不及预期，原材料价格波动。