本报告导读：

    　　短期看，白卡纸价格见底回升，食品卡有望受益，盈利预计逐步改善。中长期看，公司浆纸一体化产能持续扩张，成本控制能力有望加强，随着行业供需改善，盈利有望持续抬升。

    　　投资要点：

    　　调整盈利预期 ，维持“增持”评级。受行业产品价格回落及新产能投放后费用增加影响，公司业绩低于我们之前的预期，考虑当前行业经营趋势，我们下调2025-2027 年盈利预期，预计公司2025-2027年EPS 为0.55/0.83/0.94 元（原值为0.85/1.28/1.63 元），参考行业估值水平，考虑公司多品类趋势扩张赋予的估值溢价，给予公司2026年17xPE，下调目标价至14.11 元，维持“增持”评级。

    　　产品价格竞争加剧，盈利同比下滑，环比略有改善。25Q3 收入23.35亿元，同比增长14.77%，归母净利润0.59 亿元，同比减少37.55%，扣非净利润0.55 亿元，同比减少40.30%，环比略有提升，我们认为主要由于行业产能密集释放，而需求增长缓慢，产品价格竞争加剧导致同比利润下滑。

    　　毛利率下降，期间费用提升。25Q3 公司销售毛利率7.63%，同比-3.05pct，归母净利率2.54%，同比-2.11pct。Q3 公司销售/管理/研发/ 财务费用率0.30%/1.48%/0.94%/2.24% ， 同比+0.11/+0.10/-0.37/+0.61pct，三费有所提升，利息费用同比增长96.08%至0.61 亿元，销售、管理费用率也有所提升。

    　　我们认为，短期看，白卡纸价格见底回升，食品卡有望受益，盈利预计逐步改善。中长期看，公司浆纸一体化产能持续扩张，成本控制能力有望加强，随着行业供需改善，盈利有望持续抬升。

    　　风险提示。产品价格竞争加剧，下游需求不及预期。