简评

    伴随江西五星50 万吨食品包装纸2021 年末投产、可转债项目募资建设液体包装纸，公司实现食品纸产能、品类拓展。截至2021年6 月公司食品包装纸产能为28 万吨，以纸杯纸、面碗纸等非涂布产品为主；2021 年末，公司江西五星50 万吨食品包装纸项目有望投产，本项目新增涂布工序，产品可以用于食品、医疗等领域外包装使用；此外，公司可转债项目募资6.7 亿元用于建设20 万吨液体包装纸项目和补充流动资金，项目建设周期为2 年，产能有望与2023 年下半年释放。

    公司产能逐步建设，2016 年以来收入、业绩稳步增长。五洲特纸以食品纸起家，通过产能建设实现多元化，公司2019 年15 万吨格拉辛纸投产、2020 年5 万吨转移印花纸投产、2021 年3 月30万吨文化纸投产，截至2021 年6 月末，公司已形成了85 万吨造纸产能，包括食品包装纸28 万吨、格拉辛纸21 万吨、描图纸0.7万吨、转移印花纸5 万吨、文化纸30 万吨，此外公司IPO 募投项目50 万吨食品纸产能有望年末投产，公司食品包装纸产能将提升至78 万吨。伴随公司产能持续释放，2016-2020 年公司收入、业绩CAGR 为13%、35%。

    2020 年新限塑令加速餐饮、外卖等行业以纸代塑进程，食品包装纸持续扩容。一方面，我国外卖餐饮市场爆发增长，规模超过6000亿元，限塑令下，外卖行业以纸带塑有望快速提升，另一方面，快速增长的现制茶饮、烘焙等即时餐饮业态带来增量需求。从行业格局来看，全国食品产能约200 万吨，五洲、太阳、仙鹤、宁波中华、宜宾是主要玩家，五洲和仙鹤存扩产计划。

    盈利预测：预计公司2021-2023 年营业收入分别为33.9、54.9、72.7 亿元，同比增长28.5%、62.2%、32.3%；归母净利润分别为4.0、6.1、8.0 亿元，同比增长18.1%、53.0%、31.4%，对应PE为18.4x、12.0x、9.1x，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动