公司事件：25Q1 公司实现总营业收入460.06 亿元，同比减少0.25%；利润总额达到62.82 亿元，同比增长77.39%；实现归母净利润39.46 亿元，同比增长90.47%。

    　　产量完成度超预期。公司产铜170,574 吨，同比增长15.65%，创同期历史新高；按2025 年产量指引中值计算（下同），完成度为27.08%；钴产量为30,414 吨，完成度27.65%。公司产钼3,341 吨；产钨1,993 吨，同比增长3.73%，完成度为28.47%。

    　　铌金属产量创单季度佳绩，达到2,616 吨，同比增长4.40%，完成度为26.16%；磷肥产量为279,453 吨，同比增长0.24%。

    　　降本增效持续推进，充分受益价格弹性。成本方面，铜3.26 万元/吨，同比-9%；钴4.79 万元/吨，同比-11%；铌17.86 万元/吨，同比+3%；磷肥0.27 万元/吨，同比无变化。单位毛利方面，铜4.02 万元/吨，同比+22%；钴7.63 万元/吨，同比+146%；铌13.93 万元/吨，同比+31%；磷肥0.1 万元/吨，同比+116%。财务状况持续改善：

    　　财务费用率降至1.16%，所得税率显著降至30%，打开公司利润空间。

    　　收购金矿绿地项目，提高公司远期估值定价中枢。公司拟以5.81 亿加元收购Lumina黄金公司全部股权。其核心资产为厄瓜多尔Cangrejos 金矿，可研报告显示，黄金资源量638 吨、品位0.46g/t。Cangrejos 金矿为全露天开采且剥采比低，周边基础设施完备，开采成本具备市场竞争力，PFS 显示项目达产后平均年产金10.5 吨、铜1.9 万吨。截至目前，收购协议获得Lumina52.3%股东的表决支持，后续将按当地公开收购程序推进。

    　　盈利预测与评级： 我们预计公司2025-2027 年的归母净利润分别为159.13/182.31/200.85 亿元，同比增速分别为17.60%/14.56%/10.17%，当前股价对应的PE 分别为9.63/8.41/7.63 倍。钴价困境反转，铜产品量价齐升，贸易业务协同增效，打造中国“嘉能可”。看好铜钴价格上涨弹性，我们预计业绩持续高增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。