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    公司发布2020 年半年报，上半年公司实现营收467 亿元，同比上升368%；实现归母净利10 亿元，同比增长24.7%。第二季度单季度实现营收244 亿元，同比增长343%；实现归母净利5.6 亿元，同比增长15%。对此我们点评如下：

    简评

    新增金属贸易业务致公司收入增长368%

    2020 年上半年公司实现营业收入467 亿元，同比增长368%，其中，钼钨产品收入20 亿元（占比4.3%），同比下滑3%；铜金产品收入6.4 亿元（占比1.4%），同比下滑1.8%；铌磷产品收入21亿元（占比4.6%），同比下滑9%；铜钴产品收入43 亿元（占比9.2%），同比下滑4%；精炼金属贸易收入232 亿元（占比50%），此项业务为新增业务。

    公司收入增长主要是收购从事大宗商品贸易的IXM 公司100%股权，2019 年7 月完成交割，IXM 上半年实现收入416 亿元。

    钼钨产品和铌磷产品毛利下滑叠加精炼金属贸易业务亏损致公司毛利大幅下滑68%

    2020 年上半年公司实现毛利7 亿元，同比下滑68%，其中钼钨产品毛利7.6 亿元（占比109%），同比下滑33%；铜金产品毛利1.3亿元（占比18%），同比下滑2%；铌磷产品毛利3.6 亿元（占比52%），同比下滑32%；铜钴产品毛利4.4 亿元（占比62%），同比上升23%；精炼金属贸易业务毛利亏损12.7 亿元。钼钨产品和铌磷产品毛利下滑，叠加精炼金属贸易业务亏损，是公司毛利下滑的主要原因。

    铜钴板块：钴销量上升拉动铜钴板块业绩上涨

    2020 年上半年铜钴板块收入下滑4%，毛利增长23%。2020 年上半年TFM矿的钴销量为9086 吨，同比上升33.47%；铜销量为8.6 万吨，同比下降8.4%。价格方面，上半年金属钴均价为15.67 美元/磅，同比下滑5%；阴极铜均价为5502 美元/吨，同比下滑10.7%。钴销量上升拉动铜钴板块毛利上涨23%。未来来看，欧洲新能源车和5G手机销量的大幅增长都有望带动钴需求，钴价有望企稳反弹。

    铜金板块：黄金涨价对冲铜价下滑

    2020 年上半年铜金板块收入下滑1.8%，毛利下滑2%。上半年NPM 铜销量为1.4 万吨，同比下降4%；黄金销量为1.2 万盎司，同比增长11%。价格方面，上半年阴极铜均价为5502 美元/吨，同比下滑10.7%；黄金均价为1,645.42 美元/盎司，同比上涨25.9%。金量价齐升，铜量价齐跌，两相对冲，致铜金板块毛利平稳。未来来看，拉美等地的疫情爆发，严重影响了全球铜产量和相关供应链，进一步推升全球铜市场供不应求的预期。全球铜显性库存持续位于历史低位，为铜价提供有力支撑。

    钼钨板块：量价齐跌导致钼钨板块业绩下滑

    2020 年上半年钼钨板块收入下滑3%，毛利下滑33%。2020 年上半年钼销量为7334 吨，同比下滑7.3%；钨销量为4208 吨，同比下滑16.4%。价格方面，上半年钼精矿为1538 元/吨度，同比下滑11.7%；钨精矿为1288 元/吨度，同比下滑11%。量价齐跌是钼钨板块毛利下滑的主要原因。未来来看，钼钨金属市场将在全球需求不断回温的推动下企稳回升，金属价格有望反弹。

    铌磷板块：铌磷板块整体呈现量价齐跌态势

    2019 年铌磷板块收入下滑9%，毛利下滑32%。销量来看，上半年铌板块销量为4856 吨，同比增加42.5%；磷肥销量48.2 万吨，同比下滑13.7%。价格方面，上半年磷酸一铵均价为312 美元/吨，同比下滑21.4%；铌铁均价为22.5 万元/吨，同比下滑9.5%。量价齐跌是铌磷板块毛利下滑的主要原因。未来来看，巴西农业发展较快，未来对磷肥的需求量将保持稳定增长；而国内螺纹钢新国标的正式执行以及对提升钢铁质量的需求提振，铌的消费量也将进一步增加。铌磷价格均有望回暖上行。

    降本增效持续推进

    公司持续推进各板块降本增效计划的落实。公司矿业各板块生产运营成本同比削减超过10 亿元，其中，刚果（金）铜钴板块运营现金成本削减超过1 亿美元；中国钼钨板块生产运营现金成本下降超过6000 万元。未来，公司将有序推进降本增效进程。

    供需格局改善，钴价有望迎来上涨

    目前刚果（金）疫情存在大规模持续发酵可能，叠加南非疫情态势严重，原料供给和运输均存在不确定性。下游来看，欧洲新能源车和5G 手机销量的大幅增长都有望带动钴需求。目前欧洲多国将新能源汽车作为经济刺激计划的重点方向，欧洲成为新能源车销量增长最快的地区，根据彭博BNEF 预计2020 年欧洲新能源汽车销售增长50%至80 万辆。5G 手机方面，根据Canalys 报告显示，第二季度中国5G 手机出货量达到3900 万部，比第一季度大幅增长了260%，5G 手机的带电量较4G 手机提升，拉到钴的单机用量，5G 手机换机潮的出现有望拉动钴消费量的增长。供需格局改善，钴价有望迎来上涨。

    投资建议

    预计公司20-22 年归母净利分别为24.8 亿元、26.5 亿元和29.2 亿元，对应当前股价PE 分别为37.2、34.9 和31.6倍，考虑到公司行业地位和公司所处行业未来的成长性，维持公司“增持”评级。