1H20 业绩符合我们预期

    　　洛阳钼业公布1H20 业绩：营业收入467.4 亿元，同比+368.4%，归母净利润10.1 亿元，同比+24.7%，；2Q20 单季度公司营业收入243.6 亿元，同比+342.9%，环比+8.8%，归母净利润5.60 亿元，同比+15.1%，环比+24.9%，业绩符合我们预期。

    　　点评：1）金属价格下行，1H20 矿山板块毛利率-3.98ppt 至18.6%，上半年钼精矿/钨精矿/阴极铜/金属钴/磷酸一铵价格同比-12%/-11%/-11%/-5%/-21%。2）铜钴去库力度强劲，铌磷利润贡献较大，公司铜/钴金属吨产量同比+2%/-24%，销量同比-8%/+33%，库存同比-61%/-85%，铌磷板块贡献归母净利润10.6 亿元，占公司归母净利润106%。3）贸易板块IXM 利润贡献3.0 亿元，占公司归母净利润29.8%，实现矿物金属销量124 万吨，精炼金属销量114 万吨，体现业务模式抗周期性特点。4）降本增效成果良好，上半年公司矿业各板块生产运营成本同比削减逾10 亿元人民币，其中，刚果（金）铜钴板块实现生产运营现金成本削减逾1 亿美元。5）所得税费用-6.51 亿元，主要系上半年铌磷业务重组以及巴西雷亚尔兑美元汇率波动所致。公允价值变动收益14.02 亿元，主要系合并IXM 后衍生金融工具公允价值变动收益增加。6）上半年经营活动现金流净流入同比+90.7%至42.5 亿元，主要系经营性应收项目减少，资本开支109 亿元，同比基本持平。

    　　发展趋势

    　　金属流协议创新经营模式，锁定低成本长期资金。2020 年7 月，公司与Triple Flag 达成中国企业首个金属流协议，按一定产量比例预售出NPM 金银产品，获得一笔5.5 亿美元的现金预付款，抓住金价高位的市场机会，同时降低财务融资成本。我们认为，该经营模式有利于公司实施积极的资本结构管理策略，为今后的内生式增长、外延式扩张双轮驱动发展战略提供充足的流动性支持。

    　　下半年铜价或仍有支撑、钴价有望企稳回升。铜方面，考虑供给端铜矿供给仍有一定扰动，需求端基本面复苏基调不变，国内下游企业赶工复产持续深化，我们预计下半年铜价仍有支撑。钴方面，考虑供给端非洲疫情发酵影响钴的生产与运输，国内收储预期信号释放，需求端新能源汽车及消费电子回暖趋势明显，我们预计下半年钴价或将企稳回升。

    　　盈利预测与估值

    　　由于铜价上行，我们上调2020/2021 年净利润26.1%/20.1%至21.37亿元/35.71 亿元。当前A/H 股股价对应2021 年25.6x/16.7x P/E。

    　　我们维持A/H 股跑赢行业评级，考虑钼钨等价格风险，我们维持5.50 元/4.00 港元目标价，对应55.6x/35.9x 2020e P/E 和33.3x/21.5x2021e P/E，较当前股价有30.0%/28.6%的上行空间。

    　　风险

    　　金属价格超预期下跌。