一季度盈利同比增长39.24%，业绩或迎反转。据一季报，公司20Q1实现营收223.83 亿元，同比增长399.82%，主要是因为19 年7 月完成收购IXM 贸易公司并开始纳入合并报表；实现归母净利4.48 亿元，同比增长39.24%，业绩符合预期。随着疫情结束，金属价格的回升将带来公司盈利水平的持续增长，公司业绩或迎来反转。

    稳产逐步显成效，降本效果仍可期。一是TFM 转向开采富铜贫钴矿，铜产量同增5.36%，钴产量同降32.39%；二是铌磷矿产量全面恢复，铌产量环比同比均实现较大增幅；三是高金价下，NPM 铜、金产量均提升；四是三道庄钨钼矿产量下滑幅度有所收窄，随着上房沟钼矿的开采，钼产量将逐步稳产。同时，公司20 年将持续推动降本，TFM和铌磷矿的降本空间仍可期。

    现金为王时代，公司现金储备再增强。截至20 年一季度末，公司货币资金余额205 亿元，较年初增长31%，同时购买结构性存款使得交易性金融资产增长53%，公司现金储备再增强，主要是一季度经营净现金流达到59 亿元，同时筹资净现金流55 亿元。一方面为20 年还款做好准备，另一方面疫情影响下金属价格大幅下跌，部分公司或面临现金流危机而出售矿产，公司充足的现金储备为外延发展打下基础。

    给予公司“买入”评级。预计公司20-22 年EPS 分别为0.07/0.09/0.13元/股，对应4 月29 日收盘价的PE 分别为46/36/25 倍。考虑到公司稳产降本和扩张潜力，我们维持公司A 股合理价值5.45 元/股的观点不变，按照当前AH 股溢价比例，对应H 股合理价值3.81 港币/股，给予公司A/H 股“买入”评级。

    风险提示。新冠疫情持续蔓延导致金属价格大幅下跌；贸易业务规模大，风控不严可能导致较大亏损；汇率大幅波动可能造成汇兑损失