投资要点

    松霖科技发布23A 及24Q1 业绩公告

    23 年实现收入29.83 亿元（同比-6.2%），归母净利润3.52 亿元（同比+35.0%），扣非后3.58 亿元（同比+24.2%），其中23Q4 实现收入7.90 亿元（同比+13.7%），归母净利润0.48 亿元（同比+49.7%），扣非后0.68 亿元（同比+127.8%）。24Q1 实现收入6.81 亿元（同比+12.6%），归母净利润1.11 亿元（同比+154.7%），扣非后1.02 亿元（同比+156.9%）。

    厨卫出口修复， 美容健康高增，松霖家剥离厨卫健康23 年收入26.15 亿元（ 同比-7.5%）， 其中23H1/23H2 收入同比-23.6%/+12.7%。1）行业层面：卫浴出口去库结束，需求修复明显。23Q4/24Q1 卫生陶瓷出口额同比-31.9%/+27.2%， 龙头同比-3.0%/+7.9%， 花洒淋浴器等同比-13.2%/+38.4%，我们预计后续需求将受益于美国地产需求向好，及美联储降息预期落地；2）公司层面：公司首创IDM 模式，厨卫产品偏中高端，毛利率高于同行，我们预计公司直接受益于出口修复弹性，同时积极延伸龙头、淋浴器等新品类，厨卫市占率有望提升，另外，公司于23Q4 全系收购倍杰特，经组织架构及产品客户优化升级后，智能马桶有望放量。

    美容健康23 年收入2.59 亿元（同比+79.19%）。1）行业层面：美容个护赛道高景气，全球线上美容个护产品市场23-30 年复合增长为18.8%，全球美容仪市场23-30年复合增长为16%。2）公司层面：公司以产品创新驱动，持续推出美容花洒、美容仪、冲牙器、健发仪、智能测肤仪等细分单品，有望持续放量。

    松霖家23 年收入0.32 亿元（同比-73%）。该业务多年亏损，公司于23Q3 剥离，业务聚焦智能健康。

    松霖家剥离减亏，业务结构优化，利润优化明显23 年毛利率为35.0%（同比+4.2pct），主要受益于业务结构优化（低毛利松霖家业务剥离，高毛利美容健康业务占比提升）+汇率优化+原材料价格下降，拆分看，23 年厨卫健康/美容健康/松霖家毛利率分别为33.4%/58.3%/16.7%，同比+2.73/+3.53/+0.6pct。其中23Q4/24Q1 毛利率分别为34.9%/35.5%。

    23 年归母净利率11.8%（同比+3.6pct），其中23Q4 归母净利率为6.14%，主因全资收购倍杰特费用增加，以及松霖家业务已剥离后税收抵扣减少，23Q4 扣非归母净利率为8.6%。24Q1 归母净利率为16.4%（同比+9.1%），主因全资收购倍杰特后提升归母净利率+松霖家剥离减亏。

    我们认为：剥离松霖家后对24 年公司利润有明显优化，同时中长期受益于美容健康占比提升，利润有持续优化空间。

    盈利预测与估值

    我们看好公司短期出口修复弹性，中长期基于IDM 模式持续提升市占、延展高毛利新品类。我们预计2024-2026 年公司实现营业收入36.42/43.48/51.43 亿元，同比增长22.1%/19.4%/18.3%，我们预计2024-2026 年公司实现归母净利润4.86/5.96/7.11 亿元，同比增长37.8%/22.7%/19.3%，对应当前市值PE 为16.04/13.07/10.95，维持“增持”评级。

    风险提示

    出口需求波动；美联储降息不及预期，需求传导不及预期；原材料成本及汇率变动；大客户订单波动；智能健康新品放量不及预期等。