核心观点

    由于消费及工业市场需求暂时低迷，存储器、MCU 价格持续下跌，公司上半年业绩承压。同时，我们看到Q2 消费终端弱复苏，存储器价格跌幅持续收窄，下半年价格有望在原厂控制产能、需求修复的刺激下，开始触底反弹。公司为全球NOR Flash 龙头之一，DRAM、MCU 体量仍小，仍有巨大可开拓空间，长期看好公司在存储器、MCU 两大赛道的竞争力和成长性。

    事件

    公司发布2023 年半年报，收入29.66 亿元，同比下降37.97%；归母净利润3.36 亿元，同比下降78.0%；扣非净利润2.75 亿元，同比下降81.23%。

    简评

    上半年业绩承压，Q2 业绩环比修复。公司Q2 单季度收入16.25 亿元，同比下降36.32%，环比增长21.11%；归母净利润1.86 亿元，同比下降77.89%，环比增长23.87%；扣非归母净利润1.45 亿元，同比下降82.11%，环比增长11.78%。Q2 毛利率为29.45%，环比下滑8.80 个百分点。消费电子需求低迷，工业需求不及预期，公司存储器、MCU 价格下跌，导致整体销售额下滑。利润减少主要因为：（1）收入减少，毛利同比减少约13.72 亿元；（2）资产减值损失同比增加约0.67 亿元。

    存储、MCU 当前仍在去库存，利基存储价格有望下半年反弹。（1）存储：存储行业处于周期底部，当前库存仍需消化，原厂耐不住亏损有强烈涨价意愿，模组厂正在加快备货。存储器从景气高点开始持续降价7个季度（21Q4~23Q2），主流芯片如DDR4、DDR3、3D NAND 价格下跌超60%，主流模组如SSD、内存条、LPDDR 等价格下跌超60%。主流存储器已跌破现金成本价，原厂有强烈止损意愿，Trendforce 预计23Q3存储器价格仍有小幅下跌，部分型号（LPDDR5X、eMMC）价格止跌反弹。

    （2）MCU：当前库存仍高，价格压力大，静待行业库存去化。

    DRAM 和MCU 有望打造新的增长曲线。2019-2021 年，公司的成长主要来自TWS 等可穿戴拉动的NOR Flash 需求，以及MCU 料号扩充和行业缺货背景下的国产替代。目前，公司已相继完成车规级MCU 和DRAM的布局。往后看，MCU 和DRAM 有望成为新的增长点。MCU 方面，公司，GD32A503 系列车规级MCU 产品市场拓展稳步推进，并正式推出中国首款基于Arm Cortex-M7 内核的GD32H 系列超高性能微控制器， 产品结构持续向高阶升级。DRAM 方面，产品可广泛应用在智慧家庭、工业、车载影音系统等领域，在已有DDR4、DDR3L产品基础上，DDR4 8Gb 容量新产品正在按研发节奏推进中。

    盈利预测与估值：虽然公司业绩短期承压，但存储器市场已逐步企稳，二季度海外存储大厂业绩环比改善，同时原厂已开始小幅涨价。预计公司所处的市场也将逐步企稳并反弹，公司业绩将迎来修复。预计2023~2025 年归母净利润分别为8.42、15.68、28.88 亿元，对应PE 分别为74x、40x、22x，维持“买入”评级。

    风险分析

    1、下游市场需求不达预期风险。宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，导致主要下游行业需求不及预期。此外，存储器主要应用于服务器、手机、笔电、安防、汽车、医疗等领域，如果这些市场未实现预计内的增长和发展，或者由于无法控制的原因，下游客户在相关市场的产品销售及推广节奏有所迟滞，可能会对相关公司的产品需求造成不利影响。2、产品研发进展不及预期风险。持续开发新产品是存储器厂商在市场中保持竞争优势的重要手段，但如公司不能及时准确的把握市场需求，将导致其新产品不能获得市场认可，对其市场竞争力产生不利影响。3、市场竞争加剧导致毛利率下降风险。

    公司正积极推进国产替代，国内厂商之间亦存在竞争，若未来市场竞争加剧，可能导致价格战致使毛利率下降。4、价格波动风险。存储器、MCU 具有强周期属性，价格波动对于厂商的盈利有巨大影响，主流存储器单价从2022 年~2023 年均有大幅度下降，降幅累计超60%，利基型存储Flash 也不可避免受供需影响，2022 年公司Flash 业务收入34.35 亿元，假设成本没有显著变化，若2023 年Flash 单价每下降10%，则减少公司利润3.44 亿元，降价对公司利润影响较大。