2022 年营收承压，23Q1 业绩改善。2022 年公司营业收入为17.32 亿元，同比-3.10%；归母净利润1.74 亿元，同比-29.74%；扣非后净利润1.36 亿元，同比-24.03%；基本每股收益为0.43 元，去年同期为0.62 元。分季度来看，公司2022Q4 实现营业收入5.88 亿元，同比-9.44%；归母净利润0.54亿元，同比-48.85%；扣非后净利润0.47 亿元，同比-30.98%。同时，公司公告一季度业绩，2023Q1 实现营业收入4.77 亿元，同比+24.58%；归母净利润0.79 亿元，同比+20.15%；扣非后净利润0.74 亿元，同比+29.03%。

    　　22 年费用率增加致净利率下滑，23Q1 净利率同比-0.23pct。公司2022 年毛利率为68.40%， 同比+4.38pct。费用端，公司2022 年期间费用率为57.61%，同比+9.69pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为48.86%/6.43%/3.06%/-0.73%， 分别同比+7.38pct/+0.81pct/+0.23pct/+1.27pct。销售费用增加14.15%，主要系本期线上推广费用增加所致；财务费用变化，主要系本期银行存款利息收入同比减少所致。公司2022年净利率为9.67%，同比-3.83pct。分季度来看，公司2022Q4 净利率为8.90%，同比-7.19pct；2023Q1 净利率为16.54%，同比-0.23pct。

    　　主品牌丸美营收下降，恋火品牌逆势增长。分品牌来看，2022 年主品牌丸美实现营业收入13.98 亿元，占比80.81%，同比下降12.32%，通过聚焦大单品聚焦核心价值人群，夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智；恋火品牌实现营业收入2.86 亿元，同比增长331.91%，占比16.52%，以大单品策略稳步渗透高质极简的底妆心智。2022 年PL 看不见粉底液销量超100 万支、收入近1 亿元；新上市PL 看不见粉饼、PL 蹭不掉粉底液，加大对干油敏不同肤质底妆需求的覆盖；双11 期间PL 看不见粉底液在天猫粉底液品类热销榜、加购榜、好评榜、回购榜均为第一。

    　　积极推进线上渠道转型，线上营收毛利率均增长。分渠道来看，公司线上/线下分别实现营业收入12.44 亿元/4.86 亿元，占比71.93%/28.07%，同比+21.06%/-30.49% ； 毛利率分别为70.42%/63.40% ， 分别同比+6.19pct/-0.60pct。线上渠道方面，2022 年公司在董事长带领下战略性推进线上转型，全年抖音快手自播实现营收1.89 亿元，同比增长4.9 倍，抖音快手自播全年占比超过达播，Q4 开始放量；天猫逐季优化，Q4 恢复正增长，　　天猫直播渗透率有了明显提升。线下渠道方面，2022 年公司举行线下沙龙会和私享会共12012 场，覆盖32.9 万名会员；筹划并开展“红人计划”，激励每位销售人员都是KOL，实现高质量内容发布近4000 篇，达到新品快速种草及声量传播；在双胶原新品的助推上，通过新品体验纳新、付邮试用等形式，拉新近1.5 万人，从而实现双胶原系列新会员贡献达至26%。

    　　推进产能扩建，从原料自研向自制迈进。公司在广州增城新建拜斯特生产基地，设计化妆品类产能1710 吨、原料类产能600 吨。2022 年正式投产，新增化妆品产能1710 吨，原料产能400 吨，一方面扩充化妆品产能用于新品牌孵化；同时用于健康产业科研生产基地，旨在从原料自研向自制迈进，将公司自研原料实现生产转化，主要包括：生物活性材料研究所、生物活性材料产业化基地和生物活性材料应用产品的科研生产基地，以期帮助公司完善生物新材料在化妆品、食品以及未来医疗器械等领域的应用与拓展。

    　　投资建议：公司主要以皮肤科学和生物科学研究为基础从事各类化妆品研发、设计、生产、销售及服务。公司主品牌“MARUBI 丸美”定位中高端国货产品，连续8 年被行业媒体评选为“抗衰老品类TOP1”，线下老会员复购率较高；恋火品牌快速发展，以大单品策略稳步渗透高质极简的底妆心智。同时，公司积极布局抖音、快手等新渠道并根据渠道消费者特点推出新品策略效果显著。预测公司2023-2025 年EPS 分别为0.75 元、0.93 元、1.14 元，对应PE 分别为49X、39X、32X，维持“增持”的投资评级。

    　　风险提示：市场竞争日益加剧的风险，公司战略执行不达预期的风险，人才流失的风险，营销模式无法顺应市场变化的风险，销售季节性波动的风险，品牌相对集中的风险。