本报告导读：

    公司处于线上化转型期，2021年人员扩张、营销投放导致费用率较高，短期盈利承压。期内子品牌恋火通过单品成功突围，22 年新品接力成长，有望构筑新增长极。

    投资要点：

    投资建议： 考虑近期疫情影响，下调2022-2023 年EPS 至0.74（-0.07）/0.85（-0.12）元，新增2024 年预测1.00 元，参考可比公司给予2022 年40xPE，下调目标价至29.60 元，维持增持评级。

    业绩符合预期，线上化转型期费用率提升较多。2021 年公司营收/归母/扣非净利17.87/2.48/1.78 亿元，同比+2%/-47%/-56%，22Q1 营收/归母/扣非净利3.83/0.65/0.57 亿元，同比-5%/-35%/-40%，线上化转型期人员、营销等投入较大，盈利承压。2021 年公司毛利率64.14%，同比-2.06pct，主因生产成本及运输成本上升；销售费用率提升9.15pct至41.48%，主因推广费用、职工薪酬等增加；管理费用率提升1.12pct至5.62%，主因新业务发展团队扩张；研发费用率同比持平为2.83%。

    眼部护肤下滑，线上直营高增。2021 年公司眼部/护肤/洁肤/彩妆类分别收入5.23/9.67/1.59/0.78 亿元，同比-17%/+7%/-16%/+248%，毛利率分别-3/-2/-3/+7pct 至62%/66%/60%/67%，眼部护肤受行业竞争影响下滑，彩妆品类受益恋火爆发大幅增长。渠道端，2021 年线上/线下收入分别同比+8%/-12%，线上占比达60%，其中线上直营+67%，主要系抖音、快手等兴趣电商发力，线下渠道受疫情影响承压。

    彩妆子品牌恋火有望构筑新增长极。子品牌恋火成功打造爆品看不见粉底液，上线半年售出60 万支，实现营收6617 万元，且同时实现盈利，22 年初恋火新品粉饼持续表现亮眼，有望构筑第二成长曲线。

    风险提示：市场竞争加剧，营销投放增长，新品牌培育不及预期。