事件：公司2021 年实现营收17.87 亿元，yoy+2.41%；归母净利2.48 亿元，yoy-46.61%，归母净利率13.87%，同降12.74pct；扣非后归母净利1.79 亿元，yoy-55.7%，扣非归母净利率10.01%，同降13.13pct。2021Q4 实现营收6.49 亿元，yoy+6.85%；归母净利1.06 亿元，yoy-16.23%。2022Q1 营业收入3.83 亿元，yoy-5.31%；归母净利润0.65 亿元，yoy-34.61%，归母净利率17.11%，同降7.67pct；扣非后归母净利0.57 亿元，yoy-40.2%。

    营收端：分品牌看，21 年主品牌丸美营收15.94 亿元，yoy-3.82%，占比92.36%，同降2.7%；恋火营收6617.46 万元，同比高增463.49%。分品类看，1）眼部类21 年营收5.23 亿元，yoy-17.12%，占比30.27%，同降5.89pct；22Q1 营收0.80 亿元，yoy-24.54%，占比20.9%；2）护肤类21 年营收9.67亿元，yoy+7.22%，占比55.99%，同增4.3pct；22Q1 营收2.03 亿元，yoy-20.90%，占比53.1%；3）洁肤类21 年营收1.59 亿元，yoy-15.97%，占比9.22%；22Q1 营收0.45 亿元，yoy+32.44%，占比11.9%；4）彩妆及其他类21 年营收0.78 亿元，yoy+247.85%，占比4.52%，同增3.23pct；22Q1营收0.51 亿元，占比13.4%快速提升。

    成本端：2021 年毛利率64.02%，同减2.19pct，主要系生产成本及运输成本略有上升所致。分季度看， 21Q1 至22Q1 毛利率分别为63.91%/64.19%/57.28%/66.69%/66.71%，2022Q1 同增2.79pct。

    费用端：2021 年期间费用率47.92%，同增11.5pct，其中销售费用率41.5%，同增9.2pct，主要系形象宣传及品牌推广投入较大；管理费用率5.6%，同增1.1pct；研发费用率2.8%，同减0.05pct；财务费用率-2%。2022Q1 期间费用率46.59%，同增12.07pct，其中销售费用率37.49%，同增8.35pct；管理费用率6.46%，同增1.23pct；研发费用率3.45%，同增0.55pct；财务费用率-0.81%。

    现金流：公司经营活动产生的现金流量净额2021 年为-0.07 亿元，yoy-102.07%，2022Q1 为-0.67 亿元，去年同期为-0.62 亿元；投资活动产生的现金流净额2021 年为-6.81 亿元，2022Q1 为-0.95 亿元。货币资金截至2021 年底为8.06 亿元，yoy-51.73%，截至2022Q1 为6.39 亿元，yoy-65.83%。

    投资建议：行业加速变化，业务转型必要且重要，但积极变革的过程往往伴随着阵痛期。公司坚持创新与科技并举，始终将产品放在第一位，持续研发投入，拓宽技术边界，严守产品品质，保障品效输出；持续夯实品牌，践行品牌年轻化科技化；持续数字化投入，推进云仓建设等。公司坚持在转型中调整，过程的反复不改公司品牌长期发展的信心和决心，未来有望于变局中开局，静候黎明。预计2022-24 年净利润2.4/3.0/3.6 亿元，对应PE 34/28/23 x，维持“增持”评级。

    风险提示：渠道拓展失败风险，原材料价格上涨风险，行业竞争加剧风险