20 年收入、利润双降，Q4 同比增速已转正

    公司公布20 年报，20 年收入17.45 亿元/yoy-3.10%，归母净利4.64 亿元/yoy-9.80%，低于我们预期（5.57 亿）。20Q4 收入6.08 亿元/yoy3.13%，归母净利1.26 亿元/yoy-18.84%。20H2 公司为控制价格体系，线上经销渠道收入受到一定压制，Q1/Q2/Q3 收入yoy1.53%/-5.93%/-13.40%，Q4 收入同比增速转正（yoy3.13%），伴随疫情好转，有望持续复苏。20 年公司持续推进产业投资，投资系列新消费品牌；21 年3 月依托核心重组胶原蛋白技术打造科学家品牌“美丽法则”，产业生态布局不断完善。预计21-23年EPS1.42/1.71/2.04 元，目标价70.83 元，维持买入评级。

    强化天猫旗舰店作为品宣窗口的战略属性，线上直营表现相对突出分品类，20 年眼部类产品收入6.31 亿元/yoy14.18%，护肤类9.01 亿元/yoy-9.25%，洁肤类1.89 亿元/yoy-17.10%，彩妆类2243 万元/yoy-13.40%。

    分渠道，线上收入9.5 亿元/yoy17.59%，20 年公司优化线上渠道，细分为平台电商/内容电商/社群电商/直播电商四大渠道，分渠道分小组大力引进相关子领域的专业运营人才，逐步完善团队配置及 KPI 设置，并加强对自营天猫官方旗舰店的运营和管控，积极有效运用其全网全渠道重要品宣窗口的战略属性，线上直营同比增长31.62%；线下收入7.94 亿元/yoy-19.89%，百货、日化店受疫情影响拖累较大，美容院渠道yoy2.77%，表现相对坚挺。

    依托核心技术打造科学家品牌、持续推进产业投资，不断完善生态布局21 年3 月20 日公司举办丸美生物科技抗衰创新论坛暨“美丽法则”全人源胶原蛋白发布会，推出全球独家首创的全人源胶原蛋白技术及抗衰护肤品牌“美丽法则”，后者由公司控股，浙江娜拉、杭州乔一等专业电商团队持股，首批上线面膜/精华/眼霜等5 个SKU，将以涂抹面膜为突破口，首发线上、全域推广。同时，公司积极推进美和健康领域的产业生态布局，已经成立两期产业基金，投资了护肤品新锐品牌“谷雨”、功能性护肤品牌“菜鸟和配方师”、健康代餐品牌“smeal”、时尚咖啡品牌“永璞”等，同时投资了 MCN机构“本新”、“白兔视频”，投资项目若能孵化成功，有望带来新增长点。

    20 年渠道管控等因素拖累整体表现，有望持续修复，维持买入评级新品培育可能增加费用投入，调整21-22 年EPS 至1.42/1.71 元（原值1.66/1.93 元），并引入23 年EPS，预计21-23 年EPS1.42/1.71/2.04 元，可比公司21 年Wind 一致盈利预测平均PE60 倍，公司21-23 年净利润复合增速（21%）弱于可比公司Wind 一致盈利预测均值（38%），给予折价，目标PE21 年50 倍，目标价70.83 元（前值74.50 元），维持买入评级。

    风险提示：线上增速跑输行业；关键人才流失；线上投放增加拖累利润率。