投资要点

    　　公司披露2020 年年报：2020 收入、归母、扣非17.45 亿、4.64 亿、4.04 亿，同比-3.1%、-9.8%、-10.5%；

    　　对应Q4：收入、归母、扣非6.08 亿、1.26 亿、1.31 亿，同比+3.1%、-18.8%、-8.3%。

    　　公司拟每10 股派发现金红利3.50 元（含税），分红比率30.37%。

    　　一、财务分析：业绩受疫情影响，Q4 环比改善1.收入方面：公司2020 实现营收17.45 亿，同比-3.1%（Q1/Q2/Q3/Q4 同比+1.5%/-5.9%/-13.4%/+3.1%，Q4 环比改善）。分品类看，眼部、护肤、洁肤、彩妆收入6.31、9.01、1.89、0.22 亿，yoy+14.18%、-9.25%、-17.1%、-13.4%，眼部产品维持强势。

    　　2.利润方面：2020 归母净利4.64 亿，同比-9.8%（Q1/Q2/Q3/Q4 同比-1.14%/+9.66%/-32.03%/-18.84%）。从扣非看，2020 扣非净利4.04 亿，同比-10.5%（Q1/Q2/Q3/Q4 同比-9.59%/+12.91%/-40.26%/-8.34%），全年扣非增速与归母基本一致。

    　　3.盈利能力方面：从毛利率看，公司2020 毛利率为66.2%，同比-2pct（Q1/Q2/Q3/Q4 毛利率同比-0.89/-0.72/+0.63/-4.71pct），其中眼部、护肤、洁肤、彩妆毛利率同比-4.85、-0.01、-3.94、+3.86pct，毛利率下降主因新收入准则导致运费计入成本，但Q4 眼部、护肤、洁肤售价yoy+24.43%、+3.4%、-9.41%，产品仍在升级。

    　　从净利率看，公司2020 净利率为26.56%，同比-1.9pct （Q1/Q2/Q3/Q4净利率32.09%/35.26%/20.31%/20.65%，同比

    　　-0.8/+5.32/-5.48/-5.79pct)，还原口径，公司净利率略有下降主因销售费用率抬升。

    　　4.费用方面：2020 期间费用率36.42%，同比+0.1pct，单Q4 期间费用率同比-1.24pct。

    　　销售费用率32.33%，同比+2.3pct；单Q4 销售费用率30.99%，同比+1.34pct，因营销投入加大，全年广宣费用yoy+14%；管理费用率4.5%，同比-0.5pct，因疫情导致办公费用同比减少；研发费用率2.87%，同比+0.0.4pct，公司加强研发投入，2020 新增申请专利54 项；

    　　财务费用率-3.29%，同比-2pct，因存款利息收入增加及汇兑收益。

    　　5.营运能力方面：从现金流看，公司2020 经营性现金流为3.62 亿，同比-22.17%，因线上及百货直营期末余额未提现及账期未到导致应收账款略有增加，以及应付账款减少。

    　　从存货看，存货1.38 亿元，同比-26.05%，存货周转天数同比基本持平。

    　　二、回顾&展望：线上加码、推新加快、产业链布局推进1.渠道亮点：组织结构调整加码线上

    　　① 线上：2020 公司线上实现营收9.5 亿元，同比+17.59%(H1/H2 同比+27.4%/10.7%)，占比54.4%，其中线上直营同比+33%。公司对线上渠道进行了结构优化和组织调整，细分为四个子渠道：平台电商（天猫、唯品会、京东）、内容电商（抖音、快手、小红书）、社群电商（微信小程序）、直播电商。公司构建了完善品牌达人矩阵，形成超头+中腰部KOL+自播团队的直播矩阵，此外收回丸美天猫官旗自营权，线上运营营销不断加码。根据淘宝数据整理，2021Q1 丸美天猫官旗GMV 同比+40%，持续看好线上直营渠道表现。

    　　② 线下：全年实现营收7.94 亿元，同比-19.98%（H1/H2 同比-23.5%/-16.7%），占比45.5%，其中百货、日化渠道受影响相对明显，美容院渠道表现坚挺，小辐增长2.77%。展望2021，线下低基数下有望取得良好表现。

    　　2.产品亮点：小红笔蝴蝶绷带眼膜优秀，推新加快2020 年，公司加快新品上市进度，共推出近百款新品，4 月推出针对年轻客群的“小红笔”，全年实现约62 万支销量；双11 期间推出的蝴蝶绷带眼膜上市即爆款，再度夯实了“眼部护理大师”的品牌定位，全年新品收入占比近20%。系列产品的滚动推出，良好的执行了超级爆品加小爆品滚动推行的策略，有效触达了年轻消费者对丸美品牌的认知。2021 主品牌丸美已推出重磅新品晶致复颜奢宠系列，Q2 有望天猫小黑盒上线年度新品，持续获客年轻消费群体，Q3/Q4 则有望对原有大单品进行升级。

    　　3.产业链布局亮点：全方位布局新消费，子品牌不断推进公司积极推进美和健康领域的产业生态布局，已经成立两期产业基金，投资了护肤品新锐品牌“谷雨”、功能性护肤品牌“菜鸟和配方师”、健康代餐品牌“smeal”、时尚咖啡品牌“永璞”等，同时投资了MCN 机构“本新”、“白兔视频”，投资项目的稳健推进为公司实现多品牌、多品类战略奠定基础。此外2021 年3 月公司推出子品牌美丽法则，主打全人源胶原蛋白，掀起抗衰成分革命，未来品牌矩阵有望持续扩展。

    　　投资建议：买入评级

    　　公司作为眼部利基市场细分龙头，主品牌丸美推新加速持续推进线上化、年轻化转型效果明显，用户基数有望不断扩大。2020 年以来公司在产业链投资动作频繁，布局的子品牌有望落地，为公司打开收入增长空间。参考股权激励目标，预计公司 21-23 年公司归母净利 5.4、6.3、7.2 亿元，同比+16%、17%、15%，当前股价对应PE42、36、31X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当