投资要点

    事件：公司公告，2020年实现营收17.45亿元，同比下降3.10%；归母净利4.64亿元，同比下降9.81%；扣非归母净利润4.04 亿元，同比下降10.50%。销售毛利率/销售净利率分别为66.20%/26.56%，较上年同期-1.96pct/-1.92pct。单看Q4，营收6.08 亿元，同比增3.13%；归母净利1.26 亿元，同比下降18.84%。

    　　公司2020 年营收17.45 亿元，同比下降3.10%，Q4 营收为6.08 亿元，同比增长3.13%。

    　　1）从品牌来看，2020 年丸美主品牌营收16.57 亿元，占比95.06%，同比基本持平；2）从品类来看，①眼部类营收6.31 亿元，占比36.20%，同比增长14.18%；②护肤类营收9.01 亿元，占比51.69%，同比下降9.25%；③洁肤类营收1.89 亿元，占比10.84%，同比下降17.10%；④彩妆及其他类营收0.22 亿元，占比1.26%，同比下降13.40%。

    　　3）从渠道来看，①线上营收9.50 亿元，占比54.49%，同比增长17.59%，线上直营同比增长 31.62%；②线下营收7.94 亿元，占比45.51%，同比下降19.98%。

    归母净利润负增长9.81%，降幅大于营收下滑速度源于销售费用率较高。1）2020 年公司毛利率为66.20%，同比略有下降1.96pct，主要是根据新收入准则，与收入相关的物流运输费用记入成本所致。2）销售费用率提升2.32pct 至32.33%，源于公司：①加大社交媒体投放；②坚持传统投放，保证品牌的曝光度；③精准跟投《三十而已》、《安家》两部年度热剧。

    公司应收账款周转率下降35.16%至496.45。应收账款周转率有较大幅度下降，主要系本期线上直营和百货直营渠道期末余额未提现及账期未到所致，导致应收账款较去年同期上升189.35%。

    经营活动现金流同比下降22.16%。2020 年经营活动现金流为362.35 亿元，同比下降22.16%，主要是本期销售商品收到的现金减少所致，同比下降8.08%。

    2021 年公司展望：通过内外研发资源整合加强产品研发创新，打造超级单品，并通过小红笔等产品进行引流年轻消费者，继续深耕丸美东京系列产品。强化线上重要性同时持续拓展新兴渠道，逐步增加流量明星和复合多元化的新兴媒体平台投放。

    投资建议：20 年受疫情影响略微下滑，看好公司1）在渠道上加速全渠道扩张；2）在产品上，加大研发投入，依靠技术&数据支持加速现有产品迭代改款及持续推新，打造明星单品及爆品带动营收；3）在品牌上，持续推动现有品牌高端化及年轻化布局，并孵化高科技功能性护肤品牌及进行跨境品牌代理，完善品牌矩阵，带来增量营收。

    　　微调21-23 年EPS1.35/1.58/1.80，对应4 月23 日收盘价的PE 为41/35/31x。

    　　风险提示：化妆品系统性风险，品牌提升不达预期，国内可选消费增速回落。