事件：公司发布2021 年度报告。公司2021 实现营业收入45.04 亿元，同比增长16.57%；实现归母净利润4.71 亿元，同比增长28.93%；基本每股收益+27%至0.8 元。此外，公司同期发布2022 一季度报告，22Q1 公司营收+22.68%至11.42 亿元，归母净利润+27.25%至1.59 亿元，EPS 增28.6%至0.27 元。

    矿山开发服务业务稳定高增长，采矿运营管理规模增加。公司矿山开发管理业务稳步拓展，公司在境内外已承担32 个大型矿山工程建设和采矿运营管理项目，项目总营收升至约43 亿元（+15.6%）。公司21 年采矿量及掘进总量分别达到3297.43 万吨及358.46 万立方米（近3 年CAGR 各为7.67%及-1.33%），考虑到21 年受疫情、物流等非可抗力因素影响所导致的矿山项目开工率不足，结合公司2022 年3297.43 万吨采矿量（+3.45%）与358.46万立方米掘进总量（+6.23%）的运营目标（国内海南矿业、西部矿业、驰宏锌锗、天一矿业等合同已有效签署）及项目开工率的逐步好转，我们认为公司矿山开采业务在22 年仍将保持强增长性且毛利水平或有进一步改善（或由26.78%增至29.13%）。此外，公司采矿运营管理项目规模增加，其业务占主营收入比例由47.96%升至63.53%，而矿山工程建设占主营比例则由48.1%降至31.7%，反映部分矿山工程项目已由建设期转为运营期，这有助于强化公司主营业务增长的稳定性。

    公司进入跨越式发展新阶段，国际化业务占比已升至59%。公司境外业务体量增长迅速（营收+35.8%至25.4 亿元），占主营比例已从2019 年的39.4%升至59.12%。公司在已有合同基础上先后签署卡莫阿卡库拉、丘卡卢-佩吉铜金矿下部矿带、巴鲁巴、东南矿体北采区、如瓦西矿业等相关采矿承包合同，显示公司在境外采矿服务行业知名度拓展力的持续提高。公司近二十年的海外运营经验形成了可复制化的“管理技术输出+本土化运营”

    的海外商业模式，公司在海外矿业开采管理市场的竞争优势持续显现（可被公司开采服务矿山项目已从区域性知名矿山拓展至世界级知名矿山所印证）。考虑到公司矿业务已在南非、蒙古、印尼、刚果（金）、赞比亚、哈萨克斯坦及老挝等矿业资源国有效布局以及矿业存量项目具有强粘性的特点，我们认为公司海外矿山开发管理业务仍有极强的增长性，公司已进入跨越式发展新阶段。

    公司自有矿山项目在2022 年将会贡献业绩弹性。公司当前拥有三个采矿权及七个探矿权并参股哥伦比亚铜金银矿项目，总计拥有矿产权益储量为铜金属106 万吨，32.65%高 品位磷矿石1920 万吨，银金属249 吨及金金属7 吨。公司的贵州两岔河磷矿（90%权益，采矿权权益资源量2133.4 万吨，80 万吨年产能，P205 品位达32.7%，南部采区30 万吨建设期1 年，北部采区50 万吨建设期3 年）、刚果（金）Dikulushi（100%权益，权益铜金属8 万吨、白银192 吨，铜及银品位分别高至6.33%及144g/t，年处理矿石15 万吨，已于21 年12 月投产，22 年预计产铜金属1 万吨）、刚果（金）Lonshi（100%权益，当前权益铜金属87 万吨@2.82%，有远期增储前景，达产后年产4 万吨铜，计划 23 年底投产，24 年达产）及哥伦比亚SanMatias 铜金银矿（19.995%权益，预可研显示项目资源量约1.02 亿吨原矿石，铜、金、银品位分别为0.41%、0.26 克/吨及2.3 克/吨）。我们预计2022 年起Dikulushi 项目（年产1 万吨铜）率先形成业绩贡献；到2025 年叠加Lonshi 和两岔河项目的投产，公司将形成5 万吨铜+80 万吨以上的P2O5 生产能力。

    四大核心竞争力构筑公司成长优势。公司坚持科技创新驱动并且获得20/21 年度中国建设工程鲁班奖（全国有色系统地下矿山建设唯一获奖项目），公司在矿山开发服务领域从设计、施工、充填、装备生产、维修及智能采卸等具有专业化技术优势及一体化运营优势，具有超千米深部资源 等深井工程综合开发服务优势，矿山采选服务业高认可度的品牌优势等。

    公司成长性将受益于：考虑到全球矿采选业强刚性化的供给制约，金属价格在新能源需求增长下或维持高位。矿业资本开支或进入强景气周期（行业强成长性），公司主营矿服项目的持续稳定扩张及海外市场市占率的持续攀升（提升公司成长性），公司自身矿商项目的逐步释放（提升公司业绩及估值弹性）。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年实现营业收入分别为61.3 亿元、81.4 亿元、96.9 亿元；归母净利润分别为8.06 亿元、11.22亿元和16.15 亿元；EPS 分别为1.36 元、1.89 元和2.72 元，对应PE 分别为16.5、11.85 和8.24。考虑公司主营业务的稳定增长性及矿山业务的弹性释放，我们给予公司2022 年30 倍PE 估值，目标价格40.4 元（市值约240 亿元），维持“推荐”评级。

    风险提示：流动性收缩风险；全球矿山资本开支计划不及预期；项目国政治风险；公司矿端项目产出不及预期。