2019 年中报业绩小幅增长。8 月29 日，公司发布中报，2019 年上半年实现营业收入15.27 亿元，同比增长4.27%；实现归母净利润1.66 亿元，同比增长1.61%；基本每股收益为0.29 元/股，同比增长3.57%；经营性现金流净额4,688 亿元，同比增长178.39%。

    海外项目加速扩张，短期业绩增速下滑。上半年公司业绩增速下滑主要归因于海外项目扩张，项目处于准备阶段，导致一是采矿生产短期增长较慢使营收增速下滑；二是短期投入较大使三费同比增长较快，上半年同比增长14.08%。

    公司订单充裕，海外占比提升，有望保障业绩稳步增长。第一，公司订单逐年高增长。据公告，公司近两年不断加大境内外市场开发力度，积极开拓非洲蓝海市场，实现2017~2018 年新增合同金额累计86 亿元，较2015~2016 年增幅达46.77%，截至2019 年8 月底，公司年内新增订单约40 亿元。第二，业务重心外移，海外订单增加。据公告和我们测算，截至2019 年8 月底，公司2019 年累计在手未完工订单超过95 亿元，其中海外订单占比约近60%，较2018 年提升约8pct。一是2019 年2 月与赞比亚Lubambe 矿山签署9,499 万美元5 年期采矿合同；二是2019 年3 月与紫金矿业Timoc 铜金矿山签署2.53 亿元2 年期井巷工程合同；三是2019年6 月与紫金矿业卡莫阿铜矿签署2.88 亿美元5 年期井下开拓工程合同，凸显公司海外矿山采掘业务能力。

    不断收购矿山，向矿山运营商加速进化。根公告，公司明确将“矿山资源开发板块”列为公司未来重点发展的新兴业务后，矿山收购加速。 一是收购贵州磷矿90%的股权。据公告，2019 年5 月，公司通过产权交易所公开竞买，取得贵州两岔河矿业开发有限公司 90%的股权，矿山磷矿源量2133 万吨，品位32.65%，规划产能80 万吨/年，开采年限超过15年，预计总投资6.8 亿，年均净利润约6000 万元。二是拟收购刚果金铜银矿山。据公告，公司8 月26 日与刚果金AMC 公司签署《资产购买协议》，以交易对价275 万美元购买Dikulushi 矿区下属的两个采矿权。据AMC 提供资料，采矿权PE606 下辖Dikulushi 矿床保有资源量中，铜银矿石量113.1 万吨，铜平均品位6.31%，银平均品位 145g/t；采矿权 PE13085下辖Kazumbula 和Kabusanje 矿床保有资源量中，矿石量57.5 万吨，铜平均品位1.63%、银平均品位48g/t。

    维持“买入-A”的投资评级，6 个月目标价为13.98 元。我们预计公司2019-2021 年归母净利润进入加速期，分别为4.1 亿元、5.9 亿元和7.8亿元，对应EPS 分别为0.70 元、1.00 元和1.33 元。鉴于公司成长性突出，有望受益于一带一路推进，并已实现向矿山运营商的转型，进一步提高业绩弹性，给予2019 年20xPE，6 个月目标价13.98 元。

    风险提示：1）全球矿业资本开支不及预期；2）公司并购和参股矿山不及预期；3）境外项目所在国家出现政治风险。