核心观点：

    公司发布2019 年报，业绩表现稳健。公司2019 年实现营收22.58 亿元，同比增长11.31%，实现归母净利润2.21 亿元，同比增长10.03%，实现扣非归母净利润2.07 亿元，同比增长12.03%，业绩表现稳健。

    2019 年公司整体毛利率21.78%，同比提升2.64pct；整体净利率9.79%，同比下滑0.11pct；期间费用率提升2.32pct 至9.91%。

    食品添加剂稳中向好，中间体盈利能力略有下滑。分业务看，2019 年食品饲料添加剂实现营收9.22 亿元，同比增长10.00%，毛利率30.71%，同比提升8.36pct；医药农药中间体实现营收5.02 亿元，同比下滑22.74%，毛利率17.00%，同比下降3.15pct；颜（染）料中间体实现营收3.23 亿元，同比下滑3.31%，毛利率17.17%，同比下降1.30pct。销量看，各业务同比保持稳定。价格看，食品饲料添加剂销售均价同比上涨6.59%，医药农药中间体、颜（染）料中间体销售均价分别同比下降17.22%和10.59%。成本看，公司采购量最大的原材料为醋酸，2019 年公司采购醋酸10.76 万吨，平均含税进价2937 元/吨，同比下降36.55%。

    拟建设1.5 万吨安赛蜜项目，延伸双乙烯酮产业链。公司拟投资2.8亿元建设1.5 万吨乙酰磺胺酸钾（安赛蜜）副产6.3 万吨硫酸铵项目，项目建设期预计1 年。目前国内糖精、甜蜜素等传统型食品添加剂的产能约9.5 万吨，安赛蜜作为新型甜味剂，替代空间较大。目前安赛蜜全球需求量约3 万吨，每年以5-10%的速度增长。

    盈利预测与投资建议。我们预计20-22 年公司每股收益分别为1.30 元、1.54 元、1.78 元，对应当前股价市盈率为10.4 倍、8.8 倍、7.7 倍，综合考虑可比上市公司估值水平和公司业绩增速，对于公司2020 年每股收益给予15 倍PE 估值，对应公司合理价值为19.56 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。主营产品价格下跌；原材料价格大幅波动；农药、有机颜料等下游需求低迷；重大食品卫生安全事件；在建项目进展低于预期；重大安全、环保事故。