事件：公司发布2 023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入225.88亿元（yoy+13.59%），实现归母净利润14.12 亿元（yoy+11.90%），扣非归母净利润13.62 亿元（yoy+10.92%）。2024 年一季度实现营业收入59.71 亿元（yoy+13.39%），归母净利润4.07 亿元（yoy+20.89%），扣非归母净利润3.99亿元（yoy+24.26%）。

    　　点评：

    　　2023 年营业收入保持稳步增长，2024Q1 业绩亮眼。①2023 年公司营业收入保持稳步增长，2023 年实现营业收入225.88 亿元，同比增长13.59%。从品类结构上看，中西成药和中药收入增长较快，增速分别为15.93%、23.30%。从区域分布上看，中南地区和华北地区增速较快，分别为17%、27%，华东地区增速仅7%。由于2023 年净利率同比下降0.18 个百分点，因而归母净利润增速慢于营业收入增速。净利率同比下降主要系2023 年公司毛利率同比下降，2023 年公司毛利率同比下降1.32 个百分点（一方面系低毛利率的批发业务占比提升，另一方面系零售业务毛利率有所下降）。②2024Q1 公司扣非归母净利润增速表现亮眼，且扣非归母净利润增速快于营业收入增速，这主要系2024Q1 公司销售费用率同比下降1.2 个百分点（2024Q1 销售费用率为24.4%）。2024Q1 公司净利率同比提升0.26 个百分点，2024Q1 净利率达7.47%。

    　　公司坚持区域聚焦发展战略，门店持续稳健扩张。①公司门店主要分布于中南地区（湖南、湖北、广东）、华东地区（江苏、上海、浙江、江西）和华北地区（河北、北京、天津），2023 年末公司拥有门店总数达13250 家（全年净增门店2982 家），其中直营门店10264 家，而加盟门店为2986 家。从门店资质上看，2023 年末已取得医保资格的药店达8970 家，占公司直营门店总数的87.39%（同比增加0.65 个百分点）。

    　　②2024Q1 公司门店总数13920 家（其中加盟店为3157 家），较上期末净增670 家。其中已有9331 家门店取得医保资格，占公司直营门店总数比例为86.70%。

    　　公司顺应国家政策，线上线下全渠道承接医院处方外流。①在线下布局方面，2023 年年末公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100 米范围内）675 家，DTP 专业药房305 家，其中已开通双通道医保门店246 家，开通门诊统筹医保药房4200 多家（约占直营门店数的41%），经营国家医保协议谈判药品超250 个，医院处方外流品种800 多个，并与150 多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。②在线上领域，公司已对接省市级医保、卫健处方流转平台10 余家，直接或者间接承接100 余家三级医院及互联网医院处方流转业务。此外，公司持续推进医药新零售体系建设，2023 年线上业务实现销售收入约18.18亿元（占营业总收入的8%），其中O2O 实现销售收入13.99 亿元，B2C　　实现销售收入4.19 亿元。

    　　盈利预测：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为277.31 亿元、340.81 亿元、416.1 亿元，同比增速分别为23%、23%、22%，实现归母净利润分别为17.66 亿元、21.9 元、27.11 亿元，同比分别增长25%、24%、24%，对应当前股价PE 分别为26 倍、21 倍、17 倍。

    　　风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、并购整合不顺利、商誉减值风险。