事件

    　　公司发布2021 年半年报

    　　2021 年上半年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为73.46 亿元、5.05 亿元和4.94 亿元，分别同比增长16.74％、25.66％和27.44%，实现每股收益0.73 元，业绩符合预期。

    　　简评

    　　内生动力强劲，带动H1 业绩高速增长

    　　21Q2 公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为37.17 亿元、2.63 亿元和2.60 亿元，分别同比增长14.54％、22.43％和21.46%。Q2 单季公司收入和利润增速环比趋缓与20Q2 防疫物资基数单季最高有关，展望21H2 防疫物资高基数效应影响高点已过内生增长趋势向好。

    　　21H1 公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为73.46 亿元、5.05 亿元和4.94 亿元，分别同比增长16.74％、25.66％和27.44%。公司内生动力强劲带动H1 业绩继续保持高速增长，我们预计收入角度，内生贡献接近15%，其中同店增长接近5%，次新店、新店贡献增速约6%，加盟及批发贡献约4%，外延并购贡献增速约2%。收入端结构来看内生增长为主要动力，此外由于20H1同期疫情爆发大型药店连锁企业防疫物资平价销售导致收入端高基数，拖累21H1 收入端增速，看好21H2 度过高基数后恢复性增长趋势。

    　　门店扩张稳步推进，全年保持较快规模扩张速度

    　　21H1 公司净增门店897 家，其中，新开门店569 家，并购门店214 家，新增加盟店164 家，关闭门店50家，迁址门店23 家。至H1 末，公司门店总数6888 家，其中直营门店6089 家，加盟店799 家。我们认为：1）受益公司老店同比内生增长及新店建设、精细化管理能力强，带动业绩持续高速增长；2）21 年全年继续保持“自建+并购+加盟”三轮驱动的模式进行扩张，预计自建1300 家左右，加盟及并购门店数量在700 家以上，合计门店扩张预计在2000 家以上，在行业整合加速的大环境下公司未来仍将维持高增长。

    　　21H1，公司共发生11 起并购整合业务，完成并购交割项目8 起，交割进行中的项目3 起，涉及门店264家，其中完成交割门店214 家。整体来看，在行业集中度提升的大背景下，公司保持了并购扩张的速度和质量，2021 年继续延续健康扩张的趋势。现阶段，产业资本并购步伐已放缓，加之医保监管进一步趋严，中小连锁及单体药店资产价格有望进一步趋于合理，公司健康扩张的趋势有望继续维持。

    　　快速扩张趋势下，坪效小幅下降，远期恢复可期

    　　公司保持了较快的规模扩张速度，分店型来看，21H1 旗舰店增加2 家，区域中心店增加5 家，中型社区店增加68 家，小型社区店增加658 家，门店扩张主要集中在小型社区店。21H1 保持较快扩张速度前提下，公司整体日均坪效基本维持稳健。未来逐步走出基数效应后有望坪效回升。

    　　防疫物资销售恢复正常拉升毛利率，其余财务指标基本正常2021H1，公司综合毛利率为40.84%，同比提高2.76 个百分点，主要由于走出疫情后非药品毛利率恢复正常所致。受益于费用良好控制，净利率提升0.19 个百分点至7.55%。销售费用率为25.62%，同比提高2.03 个百分点，主要由于新开门店及并购门店处于培育或整合期，开办费摊销及促销费用较高；管理费用率为4.27%，同比提高0.21 个百分点，基本稳定；财务费用率稳定同比提高0.21 个百分点；期间费用率小幅提升2.51 个百分点；其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们预计公司2021–2023 年实现营业收入分别为157.81 亿元、199.03 亿元和251.10 亿元，归母净利润分别为9.62 亿元、12.55 亿元和16.34 亿元，分别同比增长25.2%、30.4%和30.3%，折合EPS 分别为1.39 元/股、1.82 元/股和2.37 元/股，对应PE 为40.0X、30.7X 和23.5X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　行业政策变动风险；市场竞争加剧；规模扩张进度不达预期；并购门店整合不达预期；商誉减值计提；