公司发布2020 年报。2020 年公司实现收入131.45 亿元，同比增长27.91%，实现归母净利润7.68 亿元，同比增长41.29%，实现扣非后归母净利润7.39 亿元，同比增长37.43%。Q4 单季度来看，实现收入37.08 亿元，同比增长28.41%，实现归母净利润1.78 亿元，同比增长41.73%，实现扣非后归母净利润1.69 亿元，同比增长34.58%。

    　　公司2020 年年报符合市场预期。公司2020 全年归母净利润增速、扣非后归母净利润增速分别为41.29%、37.43%，延续了前三季度的高增长，符合市场预期。我们估计公司两年期以上的老店同比增长在12%左右，叠加公司加速新店建设与并购，实现了收入、利润的稳健高增长。我们在后文对公司的收入拆分、门店扩张情况、具体并购情况、医保店比例、会员销售情况、平效、财务指标等方面进行了多维度的分析，公司在稳定扩张的同时，精细化管理进一步体现。

    　　公司逻辑再梳理：行业持续较高景气度，公司业绩有望长青。药店板块的长逻辑在于处方外流与行业集中度提高的持续兑现：

    政策环境变动，单体药店及小型连锁药店承压，将驱动行业集中度迅速提高。

    　　自2017 年开始，零加成、两票制、带量采购以及药店分级分类管理的陆续执行，导致单体药店及小型连锁药店的生存环境恶化，规模化具备与上游议价能力以及具备融资能力的上市药企将强者恒强，行业集中度有望迅速提升。

    医药分家、处方外流一直是政策组合拳的最终目的之一。从2017 年开始，对公立医院药品占比30%的限制以及取消药品加成，核心目的之一就是为了降低医院与药品之间的利益关联，促进处方外流；而在当下，逐渐落地的带量采购政策与统筹账户对接药店的特慢病消费，将加速处方外流的进程。

    　　而落实到公司而言，公司的过往业绩以及未来可能的持续高增长让公司具备稀缺性：

    从过去的成绩来看：公司业绩稳定高增长，具备稀缺性。公司通过持续的深耕以及强大的精细化管理能力，在江苏省、湖南省、湖北省均已经实现了规模第一，在2014-2020 均实现了收入增速 20%以上、利润增速 25%以上，具备稀缺性。

    从未来的可能来看：行业的属性与公司自身的能力带来业绩高增长有望持续。

    　　首先，行业层面，药店板块的处方外流和集中度提高将会不断兑现，景气度依然很高，而医药电商至少3-5 年内和药店行业没有直面竞争；对于公司来说，持续深耕现有省市、新建与并购的加速、加盟店的探索、新零售业务的探索，都将是公司未来业绩长青的基石。

    　　盈利预测。暂不考虑未来大的收购并表，我们预计公司2021-2023 年归母净利润为10.07、13.24、17.22 亿元，同比增长31.1%、31.4%、30.1%，对应PE 为47x、36x、27x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：医保控费政策超预期。