1Q24 盈利符合市场预期

    　　公司公布1Q24 业绩：公司实现营业收入10.76 亿元，同比+20.4%，归母净利润2.21 亿元，同比+21.6%，此番业绩符合市场预期。

    　　发展趋势

    　　省内结构较快升级驱动1Q24 公司收入同比+20.4%，省外处于积极调整蓄力阶段。1）分产品看：公司铁塔型产品矩阵满足省内升级及省外扩张的需求，各系列增速表现健康，300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入分别同比+86.48%/+24.13%/-4.2%，其中300 元以上年份系列维持高双位数同比增长，公司持续发力年份28 年的政商务消费者培育，并以高待低带动年份18 年在自用等消费场景起量；而需求端甘肃省内宴席等场景的需求升级以及供给端公司主动控制提升H6 占比，综合带动100-300 元价位带柔和系列亦维持稳健增长；100 元以下产品则处于自然回落的状态。

    　　2）分市场看：省内/省外地区营收分别同比+22.55%/+13.23%，公司坚持在重点市场持续培育消费者，BC 联动实现挤压式增长；公司省外市场仍在积极调整和蓄力中，公司对西北五省市场进行进一步划分和深化运作，将在甘肃、青海、新疆市场以省内的产品和渠道模式为主运作，而陕西、宁夏作为第二根据地市场，以300 元能量系列产品为主，持续聚焦和做BC 端联动，在华北和华东则因地制宜，发挥强势团队和机制优势打造增量。

    　　结构升级对冲费用投入增长带动盈利能力维持平稳，净利润同比+21.6%符合市场预期。在年份和柔和系列增长带动下公司1Q24 毛利率同比+0.4ppt，而因公司适度加大消费者培育力度并逐步转为常态化投入，销售费用率同比+0.15ppt，综合带动净利润率同比+0.2ppt。

    　　公司省内升级与省外聚焦扎实推进，短期公司或以份额为先，中长期盈利能力将实现稳步提升。我们认为在1-2 年维度内省外重点市场仍处于培育期，公司将持续以份额为先发挥优势培育消费者，后续随着省外重点市场培育与成熟，省外市场的盈利能力有望提升带动公司盈利能力进一步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司将持续以份额为先，加大常态化投入。我们下调2024/25 年盈利预测13.1/13.9%至归母净利润4.1/5.1 亿元，同时考虑到公司省内基本盘稳健结构升级持续，我们维持目标价27 元，目标价对应2024/25 年33/27xP/E，当前股价对应24/19x P/E，较目标价有40%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　甘肃经济发展与消费升级不及预期，省内竞争加剧，省外扩张不及预期。