事件：2024 年4 月19 日，公司发布24 年一季报，公司24Q1 实现营收10.76 亿元，同增20.41%；实现归母净利润2.21 亿元，同增21.58%；实现扣非归母净利润2.22 亿元，同增22.48%；经营活动产生的现金流量净额3.43 亿元，同增46.60%；期末合同负债6.31 亿元，较年初增长9.67%。

    高档产品增速亮眼，大本营持续精耕。分产品看，24Q1 公司高档酒/中档酒/低档酒分别实现营收1.91/5.51/3.24 亿元，同比+86.48%/+24.13%/-4.20%，占比17.93%/51.70%/30.38%，公司持续优化产品结构，春节开门红动销表现较好，其中300 元以上年份、金徽老窖等产品销售收入增长表现较优，助推产品结构进一步升级。分区域看，公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的市场战略，24Q1 甘肃省内/省外市场分别实现营收8.48/2.18 亿元，同增22.55%/13.23% ，占比分别为79.59%/20.41%。公司省内市场加速营销转型，市场占有率持续提升，根据地市场不断巩固；陕西、宁夏、青海、新疆等西北大本营市场稳步增长；华东、北方地区等新市场持续推进圈层培育及样板打造。分渠道看，24Q1 公司经销及直销（含团购）/互联网销售渠道营收分别实现营业收入10.06/0.27/0.32 亿元，分别同比+19.35%/+31.33%/+57.72%，互联网公司打造全国化线上营销平台，有望加速实现品牌赋能、消费者培育、销量增长。

    经销商层面，公司稳步扩张，省内经销商择优汰劣，省外开拓力度加码，截至24Q1，公司经销商数量为892 家，省内/省外经销商数量为283/609 家，分别净增加11 家/17 家。

    盈利能力稳健提升，费用投入节奏稳定。公司24Q1 销售毛利率为65.40%，同增0.43pcts，主因产品结构持续优化，毛利率水平稳定提升；销售净利率为20.39%，同增0.11pcts。公司不断开拓市场，稳健增加广宣及扫码红包等投入，加大消费者培育互动，24Q1 销售费用率为17.98%，同增0.15pcts；管理费用率为7.91%，同增0.68pcts。24Q1 末销售收现12.38 亿元，同增33.05%；公司控制发货节奏，维持渠道库存及终端动销良性，期末合同负债6.31 亿元，较年初增长9.67%。

    投资建议：公司夯实甘肃省内基地市场，不断在高端引领、大众消费实现突破；滚动发展环甘肃西北市场，陕西、内蒙、宁夏、青海等省份稳步提升；同时逐步培育华东及北方市场第二增长曲线，有望顺利实现2024 年公司营业收入30亿元、净利润4 亿元的发展目标。我们预计公司24~26 年营收分别为30.76/37.28/45.14 亿元，归母净利润分别为4.01 /4.84/5.84 亿元，当前股价对应P/E 分别为24/20/17X，维持“推荐”评级。

    风险提示：甘肃省内白酒竞争加剧；场景恢复不及预期；产品结构升级不及预期。