甘肃省近年人均可支配收入持续增长，白酒消费价位带顺势升级。甘肃经济结构持续升级，投资、基建、招商引资力度持续提升。金徽酒是甘肃省地产酒龙头之一，在省内具有较强品牌势能，受益于省内白酒消费价位带由中低端向中高端升级。2023 年金徽酒100-300 元价位段产品营业收入12.9 亿元，同比增长32.3%。其中世纪金徽星级系列、柔和金徽系列、金徽年份系列已经成为省内主导产品。品牌主导地位和销售势能的提升将助力公司收入和利润增长。

    　　公司高档白酒收入占比持续提升，带动整体毛利率和净利率提升。2023 年公司300 元以上白酒营收4.0 亿元，同比增长37.1%，收入占比16%。300元以上产品毛利率为78.14%，显著高于100-300 元产品的65.15%和100元以下产品的51.17%。随着高档白酒收入占比不断提升，公司整体毛利率和净利润率将持续提升。

    　　公司省外扩张+省内深耕，有望推动整体收入增长。依托复星潜在赋能，公司省外市场开拓加速，公司省外收入占比从2016 年的8.32%提升到2023年的23.3%，占比持续提升。同时公司依托品牌优势深耕甘肃省内市场，2023年省内收入19.21 亿元，同比+26.7%，其中甘肃西部地区、甘肃东南部地区收入增长表现突出。

    　　投资建议：我们预计2024-2026 年公司实现营业收入30.78/36.22/41.92 亿元，同比+20.8%/+17.7%/+15.7%；归母净利润4.04/4.89/5.88 亿元，同比+23.0%/+21.0%/+20.2%,ESP 分别为0.80/0.96/1.16 元。公司受益于省内白酒消费结构升级，省外市场顺利开拓，给予“增持”评级。

    　　风险提示：甘肃省经济增速放缓导致酒类消费放缓；竞品在甘肃加大费用投放可能对金徽酒形成挤压；省外品牌大量进入省内导致省内白酒竞争加剧。